Barry Silbert’in Zcash(ZEC) madencisi Fortitude’un gizli borcu ve ağır zararı ortaya çıktı: Gelirin çoğu Bitcoin(BTC) madenciliğinden

Barry Silbert’in dijital varlık devi Dijital Para Grubu(DCG) çatısı altındaki Zcash(ZEC) madencilik platformu Fortitude Mining Holdings, beklenenden çok daha ağır bir ‘borç’ ve ‘zarar’ tablosu ortaya koydu. Şirketin hem ciddi borç yükü hem de art arda gelen zararlar taşıdığı, ayrıca 2025 gelirlerinin önemli kısmının ZEC değil Bitcoin(BTC) madenciliğinden geleceği anlaşıldı.

Protos’un haberi ve yeni yayımlanan belgelerde, Fortitude’un geçen ay dağıttığı yatırım sunumunda kendisini ‘borçsuz’ gibi gösterdiği, ancak gerçekte 1 Haziran’da 26 milyon dolarlık kredi limitine imza attığı belirtildi. Sunumun yayımlanmasından önce bu krediden 8,3 milyon dolardan fazla kullanıldığı ortaya çıktı. ‘SEC’ kuralları gereği daha güncel finansal verilerin iletilmesi sırasında bu durum netleşti.

Sorun sadece ‘borç’ ile de sınırlı kalmadı. Şirket, 2025’te 12,6 milyon dolar net zarar açıkladı; 2024’te de 14,3 milyon dolar zarar yazdı. Bu yıla da iyi başlamadı ve ilk çeyrekte 4,6 milyon dolar ek zarar oluştu. Buna rağmen Fortitude, ‘düzeltilmiş FAVÖK’ (EBITDA) bazında yaklaşık 20 milyon dolarlık performans iddia ediyor. Bu rakam, yaklaşık 32 milyon dolarlık ‘amortisman ve itfa giderlerinin’ tekrar eklenmesiyle hesaplanıyor. Ancak ‘madencilik’ sektöründe elektrik maliyeti ve ekipmanların hızla eskiyip değer kaybetmesi nedeniyle amortisman, göz ardı edilemeyecek temel bir gider kalemi olarak öne çıkıyor.

Gelir tarafında da şirketin yatırımcılara çizdiği tablo ile gerçekler arasında fark var. 2025 için tahmin edilen 89 milyon dolarlık toplam madencilik gelirinin yüzde 65’i, yani yaklaşık 58 milyon doları BTC madenciliğinden geliyor. ZEC madenciliğinin payı ise sadece yüzde 28’de kalıyor. Geri kalan kısım diğer dijital varlıklardan elde ediliyor. Fortitude kendisini ZEC ekosisteminin ‘lideri’ şeklinde tanıtsa da, fiili iş modeli ‘Bitcoin ağırlıklı’ bir yapıya işaret ediyor.

Finansal kırılganlık, şirketin kendi uyarı notlarına da yansıdı. Fortitude, ZEC madencilik ekipmanları için tek bir tedarikçiye bağımlı olduğunu, bu tedarik zincirinde yaşanacak aksaklıkların operasyonları sekteye uğratabileceğini belirtiyor. Ayrıca ilave sermayeyi ‘avantajlı koşullarla’ bulamayabileceği ya da ‘zamanında’ temin edemeyeceği yönünde de uyarılar yer alıyor. Yıllık rapora göre yıl sonu nakit varlığı 10 milyon doların da altında.

Bu tablo, ZEC fiyatının son dönemdeki sert yükselişiyle keskin bir tezat oluşturuyor. Zcash son 3 yılda yüzde 1.400, son 12 ayda ise yaklaşık yüzde 1.000 yükselerek güçlü bir ‘boğa’ performansı sergiledi. Buna rağmen Fortitude, 2024’ten bu yana ‘zarar’ yazmaya devam ediyor. Bu durum, piyasada çok kazandıran bir varlığı kazıyor olmanın, ‘madencilik’ işinin kârlılığını otomatik biçimde garanti etmediğini net biçimde gösteriyor.

Planlanan birleşme süreci tamamlandığında yeni şirketin adı ‘Fortitude Mining Group’ olarak güncellenecek ve borsa sembolü de ‘TUDE’ olacak. DCG, birleşme sonrası hisselerin büyük bölümünü elinde tutmayı sürdürecek. Barry Silbert, yatırım sunumunun yayımlandığı gün “Zcash için çok iyi bir gün” ifadesiyle beklentisini paylaşmıştı. Ancak rakamlar, şirketin verdiği ‘iyimser mesajla’ finansal gerçekler arasında belirgin bir ‘uçurum’ olduğuna işaret ediyor.

Bu örnek, ZEC fiyatındaki ‘güçlü seyir’den bağımsız olarak, madencilik şirketlerinin performansının ‘borç seviyesi’, ‘ekipman maliyeti’ ve ‘gelir kaynaklarının çeşitliliği’ gibi temel unsurlara göre dramatik biçimde değişebildiğini bir kez daha ortaya koyuyor.