317 milyar dolarlık stablecoin arzı, kısa vadeli tahvilde yeni talep kaynağı oldu

Stablecoin'ler, ABD hazine tahvili piyasasının en kısa vadeli diliminde yeni bir talep kaynağı olarak öne çıkıyor. İhraççıların itfa rezervlerini nakit benzeri varlıklar ve kısa vadeli tahvillerle oluşturma yapısı giderek yerleşiyor.

Circle(CRCL) Başkanı Heath Tarbert, 2'sinde (yerel saatle) ABD Temsilciler Meclisi Finansal Hizmetler Komitesi'ne sunduğu yazılı ifadede, GENIUS Yasası'nın stablecoin ihraççılarından tanımlanabilir 1'e 1 rezerv, nominal değerden itfa, kamuya açıklama, denetim ile kara para aklamayla mücadele ve yaptırım uyumu şartlarını karşılamalarını istediğini belirtti. Tarbert, düzenlemenin çoğu maddesinin henüz yürürlüğe girmediğini, genel yürürlük tarihinin 18 Ocak 2027 ya da nihai uygulama kurallarının yayımlanmasından 120 gün sonrası -hangisi daha erken gerçekleşirse- olduğunu aktardı.

Meselenin can alıcı noktası rezervlerin niteliği. ABD Hazinesi Borçlanma Danışma Komitesi (TBAC), Şubat 2026 toplantı tutanağında stablecoin'leri hazine tahvili talebindeki yapısal değişim etkenlerinden biri olarak değerlendirdi. Komite, yatırımcı talebi tartışmasında para piyasası fonları (MMF), banka portföyleri ve yurt dışındaki özel yatırımcıların yanında stablecoin kaynaklı potansiyel talebe de değindi.

GENIUS Yasası çerçevesinde rezervler nakit, mevduat, geri alım anlaşmaları (repo), vadesine 93 gün ya da daha az kalmış hazine tahvilleri/bonoları/senetleri ve aynı varlıkları barındıran para piyasası fonlarından oluşuyor. İhraç arttıkça kısa vadeli tahvil alım kapasitesi de büyüyor. Ancak bu, ABD'nin genel maliyesini besleyen uzun vadeli fonlamadan farklı bir yapı.

Stablecoin'ler genellikle dolar gibi bir itibari para biriminin değerine sabitlenerek ihraç edilen kripto varlıklardır. İhraççılar, kullanıcılar itfa talep ettiğinde eşdeğer nakit ya da nakit benzeri varlık vermek zorunda olduğundan rezerv varlıkların likiditesi ve istikrarı kritik önem taşır. Rezerv kuralları kısa vadeli varlık zorunluluğunu ne kadar sıkılaştırırsa, talep de uzun vadeli tahviller yerine kısa vadeli kağıtlara o kadar yöneliyor.

IMF'nin COFER veri notuna göre, 2026'nın birinci çeyreğinde küresel döviz rezervlerinde doların payı yüzde 57,13'e çıkarak bir önceki çeyrekteki yüzde 56,42 seviyesinin üzerine yerleşti. IMF, bu değişimin yaklaşık yarısını kur etkisiyle açıkladı. Bu veri, ülkelerin para otoritelerinin resmi döviz rezervi kompozisyonunu gösteren bir istatistik olup özel sektöre ait stablecoin arzından ayrı tutulmalı.

Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS), Mayıs 2026 raporunda stablecoin değerinin yaklaşık yüzde 98'inin dolar cinsinden olduğunu açıkladı. BIS, stablecoin'lerin öncelikle özel sektörün değer saklama ve değişim aracı tercihlerini etkileyebileceğini, ancak merkez bankalarının rezerv varlık dağılımını doğrudan değiştiren bir mekanizma olarak görülmediğini vurguladı.

ABD Merkez Bankası (Fed) çalışanlarının hazırladığı notta da benzer bir sınır çizildi. Fed, 8 Nisan'da (yerel saatle) yayımladığı FEDS Notes'ta, stablecoin piyasa değerinin 6 Nisan itibarıyla 317 milyar dolara ulaştığını ve 2025 yılında yaklaşık yüzde 50 büyüdüğünü belirtti. Notta ayrıca karmaşık aracılık yapılarının, dikey bütünleşmenin ve geleneksel finansla artan bağların likidite şoklarını ve güven krizlerini büyütebileceğine dikkat çekildi.

Rezervlerin kalitesi de tartışma konusu. Aynı not, Tether(USDT)'ın toplam rezervlerinin ihraç edilmiş bakiyenin yaklaşık 1,04 katı olduğunu, ancak yüksek kaliteli rezervlerin yalnızca yaklaşık 0,74 katına denk geldiğini aktardı. USD Coin(USDC) için ise yüksek kaliteli rezerv oranının 1,0 kata ayarlandığı değerlendirildi.

Bu durum, kısa vadeli tahvil talebindeki artışın toplu itfa ('run') riski yönetimiyle birlikte tartışılmasının nedeni. Rezervler tahvil talebi yaratabilir, ama kullanıcıların toplu itfa talebiyle karşılaşan bir ihraççı rezerv varlıklarını hızla nakde çevirmek zorunda kalır. Kısa vadeli ağırlıklı yapı likidite sağlamak açısından avantajlı olsa da, piyasa stresi büyüdüğünde geleneksel finans piyasalarıyla bağlantı riski taşıyor.

Bankacılık sektörü de harekete geçti. Reuters'a göre Goldman Sachs(GS), Bank of America(BAC) ve Citi(C) dahil 21 finans kuruluşu, 2027'nin ilk yarısında dolara sabitlenmiş bir stablecoin ihraç etmek üzere ortak bir şirket kurmayı planlıyor. Bu adım, stablecoin'lerin kripto varlıklar arası ödeme aracı olmaktan çıkıp bankacılık sektörünün ödeme ve takas altyapısı rekabetine taşındığını gösteriyor.

Standard Chartered(STAN) ayrı bir analizinde, 2028 sonuna kadar ABD banka mevduatlarının yaklaşık 500 milyar dolarının stablecoin'lere kayabileceğini öngördüğünü açıkladı. Yeni talep oluşurken mevcut mevduat ve para piyasası fonu varlıklarının yer değiştirebilecek olması finans sektörü için bir risk unsuru. TBAC de stablecoin'lerin yeni bir kısa vadeli tahvil talebi yaratabileceğini belirtirken, mevduat ya da MMF'lerin yerini alması durumunda mevcut talebin bir kısmının aşınabileceğini kaydetti.

Bu tablonun iki önemli boyutu bulunuyor. Birincisi, dolar stablecoin'lerinin kripto işlem aracı olmanın ötesine geçip ABD kısa vadeli para piyasasıyla daha sıkı bağ kurması. İkincisi, mevduat yer değişimi, rezerv şeffaflığı ve itfa baskısı büyüdükçe stablecoin'lerin geleneksel finans riskleriyle de bağlantılı hale gelmesi.

TokenPost daha önce kriz dönemindeki ülkelerde dolar cinsinden stablecoin alma olasılığının arttığını gösteren New York Fed araştırmasını aktarmıştı. Ayrıca stablecoin'lerin uzun vadeli tahvil arz-talep sorununu doğrudan çözen bir araç olarak görülemeyeceğine dair değerlendirmeyi de ele almıştı. Bu haberde ele alınan tartışma da aynı çerçevede, kısa vadeli tahvil talebi ile uzun vadeli maliye finansmanının ayrı değerlendirilmesi gerektiğini gösteriyor.

Bu nedenle stablecoin'leri 'Fed'in son çare tahvil alıcısı' olarak tanımlamak doğru değil. İhraççılar Fed değil ve rezerv varlık talebi de esas olarak kısa vadeli kağıtlarda yoğunlaşıyor. Yine de dolar tabanlı ödeme katmanı blok zinciri üzerinde genişledikçe, ABD kısa vadeli tahvil piyasası ile kripto piyasası arasındaki mesafe daha da azalıyor.