ABD tahvil talebi artarken kredi piyasasından çıkış uyarısı

Amerika Birleşik Devletleri'ndeki borç tartışması, mali sıkılaştırmadan çok artan hazine tahvili arzını kimin üstleneceği sorusuna kayıyor. Borç toplamını azaltacak bir çözümden ziyade, kurumsal düzenlemeler ve fon akışlarını değiştirerek tahvil alım tabanını genişletmenin daha gerçekçi bir seçenek olarak öne çıktığı değerlendiriliyor.

Shinyoung Menkul Kıymetler (Shinyoung Securities), yayımladığı son raporda ABD'nin geçmişte de düzenlemeler yoluyla parayı belirli varlıklara yönlendirdiği örnekler bulunduğunu belirtti. 1978'de hayata geçirilen 401(k) emeklilik sistemi hane halkı fonlarını hisse senedi piyasasına çekerken, 2014'te yürürlüğe giren Likidite Karşılama Oranı (LCR) düzenlemesi bankaların hazine tahvili tutmasını artıran yönde işledi.

Tartışmanın odağı, borcun hemen azaltılıp azaltılamayacağından çok, artan hazine tahvillerini kimin ve hangi yapıyla satın alabileceğinde toplanıyor. Hazine tahvilleri hem ABD hükümetinin finansman aracı hem de küresel finans piyasalarının referans varlığı olduğundan, talep tabanı zayıflarsa uzun vadeli faizler ve dolar likiditesi üzerindeki baskı artabilir.

Raporda karşılaştırma örneği olarak Japonya gösterildi. Japonya, gayri safi yurtiçi hasılasının (GSYH) yüzde 200'ünü aşan bir borç yüküne rağmen uzun süre düşük hazine tahvili faizlerini korudu. Hayat sigortası şirketlerinin varlık-yükümlülük eşleştirmesi, yükümlülüklerin piyasa değerine göre değerlenmesini zorunlu kılan düzenleme ve emeklilik fonlarının varlık dağılımı hedefleri, çok uzun vadeli tahvillere yönelik talebi oluşturdu.

Bu, piyasanın kendi isteğiyle satın aldığı tahvillerden çok, düzenlemenin yarattığı bir talep olarak yorumlanıyor. Hükümet borcu büyüse de yurt içi kurumsal yatırımcıların uzun vadeli tahvil talebi sürdüğü sürece faiz sıçramalarının baskısı bir ölçüde hafifleyebiliyor.

Ancak ABD'nin Japonya'daki yapıyı doğrudan uygulaması zor görünüyor. ABD'de tanımlanmış fayda (DB) emeklilik planları büyük ölçüde tahvile geçişini zaten tamamladı ve fon yöneticileri binlerce farklı kuruma dağılmış durumda. Sigorta yükümlülükleri piyasa değeriyle değerlenmediği için çok uzun vadeli tahvillere yönelik alım baskısı da zayıf.

Enflasyon koşulları da bir başka kısıtlama. Çekirdek PCE enflasyonunun yüzde 3 civarında seyrettiği ortamda, reel getirisi negatif olan tahvillerin zorla satın aldırılması zor görünüyor. Bu da hazine tahvili talebini düzenleme yoluyla artırmak mümkün olsa bile, bu maliyetin yatırımcıya yüklenebileceği bir sınır olduğu anlamına geliyor.

ABD'nin fiilen uyguladığı politika, uzun vadeli tahvillerin zorunlu alımından çok kısa vadeli tahvil talebini artırmaya daha yakın duruyor. ABD Hazinesi, 19 Ağustos'ta işlem başına en fazla 2 milyar dolar olan uzun vadeli nominal hazine tahvili likidite destek geri alım (buyback) tutarını en az 4 milyar dolara çıkardığını duyurdu. Uygulama 9 Eylül-4 Kasım döneminde geçerli olacak.

Geri alım, hükümetin daha önce ihraç ettiği hazine tahvillerini piyasadan yeniden satın aldığı bir borç yönetim aracı. Merkez bankasının varlık alımları gibi doğrudan para arzını artıran bir politikadan çok, belirli vade aralıklarındaki işlem yükünü hafifleterek piyasa işleyişini destekleyen bir araç olarak değerlendiriliyor. TokenPost daha önce, ABD Hazinesi'nin uzun vadeli tahvil geri alımını genişletmesine rağmen uzun vadeli faizlerdeki ve dolardaki dalgalanmanın sürdüğünü aktarmıştı.

Fed'in son hazine tahvili alım duyurusu ise vadesi gelen menkul kıymetlerin yeniden yatırılmasına ilişkin bir işlem niteliği taşıyor. New York Federal Rezerv Bankası, 14 Ağustos-14 Eylül döneminde yaklaşık 17 milyar dolarlık yeniden yatırım alımı gerçekleştireceğini, bu süre boyunca ayrıca rezerv yönetimi amaçlı alım yapmayacağını duyurdu. Rezerv yönetimi alımları, para politikası duruşunda değişiklikten çok banka rezervlerinin yeterli düzeyde tutulmasını sağlayan operasyonel bir araç olarak tanımlanıyor.

Bankacılık düzenlemeleri de hazine tahvili piyasasıyla bağlantılı. ABD'li finans otoriteleri, güçlendirilmiş ek kaldıraç oranı (eSLR) standardını revize eden nihai kuralı Kasım 2025'te açıkladı ve düzenleme 1 Nisan'da yürürlüğe girdi. Fed, bu düzenlemenin amacının riske dayalı sermaye kurallarını tamamlayıcı bir mekanizma olarak işlemesini sağlamak olduğunu belirtti.

Asıl mesele, hazine tahvili talebinin nasıl yeni yaratıldığı. Tahvil alımına giden paranın başka piyasalardan çekilmesi durumunda, etkinin hisse senedinden önce tahvil piyasasının içinde ortaya çıkabileceği belirtiliyor. Shinyoung Menkul Kıymetler, mevcut varlıkların satılıp hazine tahvili alınması halinde likiditesi yüksek ve zaten piyasa değeriyle değerlenen yurt dışı tahviller, halka arz edilen finans sektörü tahvilleri ve şirket tahvilleri gibi kredi varlıklarının ilk etkilenen kalemler olabileceğini değerlendirdi.

Yeni fon tahsisinin değişmesi durumunda ise özel kredi ve düşük likiditeli tahvillere giden paranın azalması şeklinde bir etki görülebilir. Özellikle veri merkezi kaynaklı varlığa dayalı menkul kıymetler gibi ihraç ve fonlama koşullarına duyarlı piyasaların, fiyattan önce yeni ihraç hacminde daralmayla baskı görebileceği değerlendiriliyor.

Bu gelişme kripto para piyasası için de dolaylı bir değişken. ABD hazine tahvili talebi ile uzun vadeli faiz seyri, Bitcoin(BTC) ve Ethereum(ETH) gibi riskli varlıkların iskonto oranı ortamıyla bağlantılı. Ancak bu analiz tek başına, hazine tahvili talebine yönelik politikaların kripto para fiyatlarını doğrudan hareket ettirdiğini kanıtlamıyor.

Shinyoung Menkul Kıymetler'den araştırmacı Kim Hyo-jin, 'ABD hazine tahvili faizindeki ek bir sıçramadan çok, diğer büyük ülkelerin tahvil faizlerindeki yükseliş ve kredi piyasasından yaşanan fon çıkışı daha önemli bir sinyal' dedi. Buna göre ABD'nin borç sorununda bir sonraki izlenmesi gereken nokta, hazine tahvili faizinin kendisinden çok, tahvil alımı için hangi piyasadan fon çekildiği olacak.