RWA'da 14 yıl: İhraçtan daha zor olan gerçek dolaşım

Gerçek dünya varlıklarının tokenleştirilmesi, Colored Coin fikrinden hazine fonları ve özel kredi ürünlerine kadar genişledi. Ancak varlıkları blokzincire taşımakla bunların gerçekten işlem görmesi ve kullanılması arasında hâlâ büyük bir boşluk bulunuyor.

TechFlow, 2012'de Bitcoin'e belirli işaretler ekleyerek hisse senedi, tahvil ve mülkiyet haklarını temsil etme fikri olan Colored Coin'i gerçek dünya varlıklarının tokenleştirilmesinin başlangıç noktası olarak tanımladı. Varlık kapsamı daha sonra gayrimenkul, sanat eserleri, altın, hazine tahvilleri ve özel kredilere genişledi. Ancak ilk darboğazlar teknolojiden çok saklama kuruluşları, yasal haklar, geri alım yapısı ve ikincil piyasa likiditesinin sağlanmasıyla ilgiliydi.

Tokenleştirme, gerçek varlığın kendisini blokzincire taşımak anlamına gelmiyor. Saklama kuruluşu veya fon yöneticisinin elinde bulunan varlıklara ilişkin hak ya da alacakların token olarak kaydedilmesiyle oluşturuluyor.

Bu nedenle tokenın güvenilirliği yalnızca akıllı sözleşmeyle belirlenmiyor. Gerçek varlığın saklanması ve geri alınması, değerlemesi ve yasal sözleşmelerin birlikte desteklenmesi gerekiyor.

SEC, 2026 Ocak ayında tokenleştirilmiş menkul kıymetleri açıklarken saklama temelli tokenlarla dayanak varlığa sentetik maruziyet sağlayan tokenları birbirinden ayırdı. Token formatının federal menkul kıymetler yasasının uygulanıp uygulanmayacağını değiştirmediğini de belirtti.

İlk örnekler ihraç imkanını gösterirken dolaşım konusunda sınırları ortaya koydu. 2018'de Aspen St. Regis Hotel hissesi ile Andy Warhol eserlerinin payları tokenleştirildi. Ancak ihraç sonrasında işlem yapacak karşı tarafların yetersiz kalması likiditeyi sınırladı.

Paxos, 2019'da PAX Gold(PAXG)'u piyasaya sürerek gerçek varlıkla tokenı birbirine bağlayan yapıyı ortaya koydu. Bir PAXG'nin, Londra Good Delivery standardındaki bir troy ons altına karşılık geldiği açıklandı.

Hazine tahvilleri ve para piyasası fonları, RWA piyasasının başlıca uygulama alanları haline geldi. Kısa vadeli hazine tahvilleri ve nakit benzeri varlıkların fiyatlaması görece kolay olduğu için kurumsal saklama ve geri alım sistemlerini bu varlıklara bağlamak daha kolay.

BlackRock($BLK), 2024'te Securitize ile tokenleştirilmiş fon BUIDL'i piyasaya sürdü. Franklin Templeton ise 2021'de halka açık blokzinciri resmi defter olarak kullanan BENJI'yi tanıttı. Şirket, 2026 Nisan ayı itibarıyla Stellar üzerindeki BENJI büyüklüğünün 650 milyon doları (yaklaşık 88,25 milyar won) aştığını açıkladı.

Özel kredilerde yapı daha karmaşık. Yalnızca token ihraç etmek; borçlunun incelenmesi, teminat yönetimi, temerrüt işlemleri ve zararların paylaştırılması sorunlarını çözmüyor.

Maple Finance'te Aralık 2022'de yaşanan Orthogonal Trading kredi temerrüdü ve 36 milyon dolarlık (yaklaşık 48,9 milyar won) borç ödememe vakası, zincir üzerindeki kredilerde de zincir dışındaki borçlunun kredi riskinin tekrarlanabileceğini gösterdi.

Piyasanın ilgisi ihraç hacminden gerçek hareketliliğe kayıyor. Forbes, 2026 Temmuz ayında 7000'den fazla tokenleştirilmiş ürünü inceleyen bir çalışmaya dayanarak piyasa büyüklüğünün yaklaşık 60 milyar dolar (yaklaşık 81,42 trilyon won) olduğunu bildirdi. Ancak 10 milyon doların üzerindeki 1289 varlığın 910'unda bir hafta boyunca transfer kaydı bulunmadığını aktardı.

Bu durum, tokenleştirilmiş varlıkların mevcut olmasının tek başına likiditenin sağlandığı anlamına gelmediğini gösteriyor. TokenPost da tokenleştirilmiş gerçek dünya varlıklarının dağıtılmış varlık değeriyle DeFi'de fiilen kullanılan hacmin farklı olabileceğini daha önce bildirmişti.

Düzenlemeler sınırlı işlem izni aşamasına ilerliyor. SEC, 17 Eylül 2026'da belirli koşulları karşılayan tokenleştirilmiş ABD hisselerinin zincir üzerindeki ikincil işlemlerine izin veren 'Innovation Exemption' düzenlemesini açıkladı. Ancak işlem görebilecek varlıklar ve işlem hacmi sınırlandırılırken token sahiplerinin geleneksel hisse senetleriyle aynı haklara sahip olup olmadığının doğrulanması şartı getirildi.

RWA 1.0, gerçek dünya varlıklarının token olarak temsil edilmesi, satın alınması, tutulması ve geri alınmasına odaklandı. RWA 2.0 ise tokenleştirilmiş varlıkların merkeziyetsiz finansın (DeFi) teminat, kredi ve likidite havuzlarına dahil edildiği aşamayı ifade ediyor. Ancak bu ayrım sektörün analiz çerçevesi niteliğinde ve resmi bir düzenleyici sınıflandırma değil.

Gelecekte kaç varlığın ihraç edildiğinden çok gerçek transfer hacmi, teminat olarak kullanım, geri alınabilirlik ve yasal hakların birlikte incelenmesi gerekecek.