CFTC, izinli swap işlemlerinde emir defteri zorunluluğunu gevşetiyor

ABD Emtia Vadeli İşlemler Ticaret Komisyonu (CFTC), swap işlem tesislerinin (Swap Execution Facility, SEF) izinli işlemlerde emir defteri bulundurma zorunluluğunu gevşetmek için düzenleme çalışması başlattı. Adım, yeni bir işlem platformu açmaktan çok, pratikte neredeyse hiç kullanılmayan bir işlem özelliğini mevcut kural setine uyarlama niteliği taşıyor.

CFTC Piyasa Gözetim Dairesi (DMO), 30 Temmuz 2025'te (yerel saatle) yayımladığı 25-24 sayılı 'işlem yapmama mektubunda' (no-action letter), işlem gerçekleştirme zorunluluğu bulunmayan swap işlemlerinde SEF'lerin merkezi limit emir defteri (Central Limit Order Book, CLOB) sunmamasını yaptırıma tabi tutmayacağını açıkladı. CFTC Başkanı Michael Selig(Michael Selig), 9 Mart'ta (yerel saatle) FIA Global Cleared Markets Konferansı'nda yaptığı konuşmada bu konuyu görüş toplama sürecine dayalı bir 'kural yapım' prosedürüyle kalıcı hale getireceklerini söyledi.

Tartışmanın merkezinde CFTC'nin 37.3(a)(2) sayılı düzenlemesinde yer alan 'asgari işlem işlevselliği' şartı bulunuyor. Bu madde, SEF'lerin borsaya kote edilmiş swap'lar için bir emir defteri sunmasını zorunlu kılıyor. Emir defteri, piyasa katılımcılarının birden fazla alış ve satış teklifi girebildiği, diğer katılımcıların tekliflerini görüp bunlar üzerinden işlem yapabildiği elektronik bir sistemi ifade ediyor.

CFTC kuralları swap işlemlerini büyük ölçüde iki gruba ayırıyor: işlem gerçekleştirme zorunluluğu taşıyan 'zorunlu işlemler' ve SEF üzerinden gönüllü olarak yapılabilen ama aynı zorunluluğa tabi olmayan 'izinli işlemler'. Uygulama şekilleri birbirinden farklı olsa da, asgari işlevsellik şartında emir defteri sunma yükümlülüğü her iki grup için de geçerliliğini koruyordu.

2020 yılında yürürlüğe giren nihai kural da bu yapıyı sürdürmüştü. Söz konusu düzenlemeye göre izinli işlemlerin mutlaka emir defteri ya da fiyat teklifi talebi (Request for Quote, RFQ) yöntemiyle gerçekleştirilmesi gerekmiyor, ancak SEF'lerin sahip olması gereken asgari işlevler arasında emir defteri sunma yükümlülüğü kalıyordu. Şimdiki tartışma tam olarak bu noktayı düzeltmeyi hedefliyor.

Selig konuşmasında, 10 yılı aşkın SEF işletme deneyiminin gösterdiği üzere izinli işlemlerde emir defteri kullanımının neredeyse hiç yaşanmadığını belirtti. SEF'leri izinli işlemler için emir defteri sunmaya zorlayan kuralın 'zaman ve maliyet kaybına' yol açtığı yönünde şikayetler aldıklarını aktardı. Gelinen nokta, no-action mektubuyla geçici olarak ertelenen konunun kalıcı bir kural değişikliğiyle sabitlenmesi yönünde bir eğilime işaret ediyor.

Bununla birlikte bu adım tüm swap'lar için elektronik emir defteri şartını ortadan kaldırmıyor. Mevcut düzenleme ve resmi açıklamalar, işlem gerçekleştirme zorunluluğu bulunan zorunlu işlemlerle izinli işlemleri birbirinden ayırmaya devam ediyor. Düzenleme çalışmasının kapsamı yalnızca izinli işlemlerde kalan emir defteri bulundurma yükümlülüğüyle sınırlı.

CFTC 2020'de bazı paket işlemler için de emir defteri istisnası tanımıştı. Ancak bu yeni tartışma söz konusu paket işlem istisnasından bağımsız. Paket işlem istisnası birden fazla bileşenin bir araya geldiği işlem yapılarını konu alırken, bu kez ele alınan mesele izinli işlemlerin kendi asgari işlevsellik şartı.

Sektörden gelen değerlendirmeler birbirinden farklı yönlere işaret ediyor. Carl Kennedy(Carl Kennedy), LinkedIn'de paylaştığı bir yazıda CFTC'nin personel düzeyinde tanıdığı bu 'rahatlamanın' SEF'lerin kaynak dağılımını daha verimli hale getirebileceğini savundu. Görüşe göre, fiilen kullanılmayan bir özelliği sürdürme yükünün azalması mümkün.

Hukuk bürosu Katten ise değerlendirmesinde adımın teknoloji, uyum ve personel maliyetlerini düşürebileceğini belirtti. Ancak aynı değerlendirmede, RFQ ağırlıklı ve görece daha az şeffaf işlem yöntemlerine bağımlılığın kalıcı hale gelebileceği uyarısı da yer aldı. Maliyet tasarrufu ile piyasa şeffaflığı arasındaki denge, tartışmanın can alıcı noktası olmaya devam ediyor.

Bu gelişme, CFTC'nin türev ürün ilişkili kurumlara yönelik çıkar çatışması kurallarında değişikliğe gittiği önceki süreçte olduğu gibi, piyasa yapısına ilişkin kuralları düzenleyen bir mevzuat çalışması niteliği taşıyor. Kripto para spot fiyatlarına ya da belirli bir token talebine doğrudan bağlanan bir gelişme olarak okunmuyor.

Yine de CFTC'nin swap işlem tesisleri ve piyasa yapısı kurallarını yeniden gözden geçirdiği bu süreç, yurt içi türev ürün ve dijital varlık sektörünün de düzenleme yönünü takip etmesi gereken bir konu. İşlem altyapısı kurallarının gevşetilmesi durumunda, maliyet yapısı ve işlem yöntemi tartışmalarının da beraberinde geleceği görülüyor.

Şu ana kadar resmiyet kazanmış tek adımlar no-action mektubu ve Selig'in konuşması. Nihai kural metni ve yürürlük tarihi henüz kamuoyuyla paylaşılmadı. CFTC kural yapım sürecini ilerletirse, görüş toplama aşamasında SEF'lerin operasyonel yükü ile işlem şeffaflığı arasındaki tartışma yeniden gündeme gelecek.