Piyasa yapıcılığı, çift yönlü kotasyon ve işlem hacmini şişirmekten farklıdır

Piyasa yapıcılığı, likidite sağlamak için alış ve satış tarafında işlem yapılabilir emirler vermektir. Bu faaliyet, gerçek emir ve işlemlerin nasıl gerçekleştiğine bakılarak işlem hacmini yapay biçimde artıran işlemlerden ayrılmalıdır.

Yurt içindeki Sanal Varlık Kullanıcılarını Koruma Yasası; muvazaalı işlemleri, işlemleri yoğunmuş gibi gösteren davranışları ve fiyatı değiştirmeyi ya da sabitlemeyi amaçlayan alım satımları yasaklıyor. Bir faaliyetin piyasa yapıcılığı olarak adlandırılması, yasaklara istisna oluşturmaz. İşlemin hukuka aykırı olup olmadığı; emirlerin amacı ve uygulanma biçimi gibi somut olgulara göre değerlendirilmelidir.

İşlem hacmi, likiditeyi incelemek için yalnızca bir başlangıç noktasıdır. Aynı taraf, gerçek bir mülkiyet devri olmadan kendi hesapları arasında tekrar tekrar işlem yaparsa gerçekleşen işlem miktarı artabilir; ancak yeni bir işlem karşı tarafı ortaya çıkmaz. Emir defterinde kalan alış ve satış miktarları, çift yönlü kotasyonların ne kadar sürdüğü ve emir büyüklüğüne bağlı fiyat değişimleri de incelenmelidir. Bu göstergeler tek başına işlemin hukuka aykırı olup olmadığını belirlemez.

ABD'deki Gotbit davası, piyasa yapıcılığı ile işlem hacmi manipülasyonu arasındaki farkı ortaya koyuyor. ABD Adalet Bakanlığı, Gotbit'in 2018'den 2024'e kadar sanal varlık şirketlerine yapay işlem hacmi yaratma hizmeti sunduğunu açıkladı. Gotbit, piyasa manipülasyonu için komplo ve dolandırıcılık suçlamalarını kabul etti; Haziran 2025'te beş yıl denetimli serbestlik cezasına çarptırıldı. ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC) da ilgili hukuk davasında, gerçek mülkiyet değişikliği olmadan yapılan işlemlerin piyasaya ilgi varmış izlenimi yaratabileceğini belirtti.

Bir kotasyonun değiştirilmesi veya iptal edilmesi de tek başına hukuka aykırılık sonucuna varmak için yeterli değildir. Güney Kore Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu, Temmuz 2022'de hisse senedi piyasasında piyasa yapıcılığı yapan dokuz aracı kurumun kotasyon düzeltme ve iptallerinin hukuka aykırı sayılamayacağına karar verdi. Kararda, finansal otoritelerin onayladığı düzen altında piyasa düzenini bozucu davranışlara ilişkin önceden belirlenmiş ölçütlerin açık olmaması gibi unsurlar dikkate alındı. Bu karar hisse senedi piyasasıyla ilgiliydi ve sanal varlık işlemlerine doğrudan uygulanacak bir ölçüt oluşturmuyor.

Yurt dışındaki kurallar, piyasa yapıcısının rolü ile işlem platformu işletmecisinin rolünü birbirinden ayırıyor. Avrupa Menkul Kıymetler ve Piyasalar Otoritesi (ESMA), bir işlem platformunda müşterilerle ilişki kurmadan kendi sermayesiyle piyasa yapıcılığı yapanlara sanal varlık hizmet sağlayıcısı lisansı gerekmediğini belirtiyor. Buna karşılık Avrupa Birliği'nin Kripto Varlık Piyasaları Tüzüğü (MiCA), borsa işletmecilerinin işlettiği platformda kendi hesapları üzerinden işlem yapmasını yasaklıyor.

Hong Kong Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu (SFC), Şubat 2026'da lisanslı sanal varlık işlem platformlarının grup bağlantılı piyasa yapıcıları kabul etmesine izin verdi. Koşullar arasında borsa ile bağlı şirketler arasında işlevsel bağımsızlık, bilgi duvarları ve müşteri emirlerine öncelik verilmesi gibi çıkar çatışması kontrolleri bulunuyor. Güney Kore'de de piyasa yapıcılığı, kullanılan unvandan ziyade gerçek emirler, sözleşme ilişkileri ve olası çıkar çatışmaları temelinde değerlendirilmelidir.

Piyasa yapıcıların sunduğu çift yönlü emirler ve gerçekten işlem yapılabilecek miktarlar, piyasa likiditesini değerlendirme ölçütleri arasında yer alır. Yüksek işlem hacmi tek başına emir defterinin yeterince derin olduğunu veya her bir işlemin hukuka uygun gerçekleştiğini göstermez.