Strategy(MSTR)'de hisse başına Bitcoin %3,7 düştü: BPS ve mNAV farkı

Strategy(MSTR) toplam Bitcoin(BTC) varlığını yıl sonuna göre artırdı, ancak hisse başına Bitcoin miktarındaki değişim 19 Ekim itibarıyla %3,7 düşüş gösterdi. Toplam stokun büyümesi ile bir adet adi hisseye düşen Bitcoin miktarı farklı yönlerde ilerledi.

Şirketin herkese açık defterine göre Bitcoin varlığı 2025 sonundaki 672.500'den 19 Ekim'de 848.517'ye çıktı. Aynı dönemde varsayımsal seyreltilmiş hisse sayısı 344 milyon 897 bin adetten 451 milyon 933 bin adede yükseldi.

Şirket, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu'na (SEC) sunduğu ikinci çeyrek raporunda BTC Yield'i, hisse başına Bitcoin miktarı olan BPS'nin dönemsel değişim oranı olarak tanımladı. Yani bu ölçü, hissenin yatırım getirisini ya da Bitcoin'den elde edilen bir faiz gelirini göstermiyor.

BPS, şirketin toplam Bitcoin varlığının varsayımsal seyreltilmiş hisse sayısına bölünmesiyle bulunuyor. Şirket bu değeri satoshi cinsinden veriyor. 1 Bitcoin, 100 milyon satoshiye bölünüyor.

Varsayımsal seyreltilmiş hisse sayısına yalnızca fiilen ihraç edilmiş adi hisseler girmiyor. Dönüştürülebilir tahvil ve dönüştürülebilir imtiyazlı hisselerin dönüşümü, opsiyon kullanımı, kısıtlı hisse ile performans şartlı hisselerin uzlaşmasıyla artabilecek hisseler de hesaba katılıyor. Henüz ihraç edilmemiş potansiyel hisselerin de hesaba girebileceği anlamına geliyor bu.

İkinci çeyrekte Strategy'nin Bitcoin varlığı %11, BPS ise %5 arttı. Şirket aynı çeyrekte yaklaşık 24,7 milyon adi hisse ihraç etti. Dönüştürülebilir tahvil anaparasının geri alınması seyreltilmiş hisse sayısını yaklaşık 2,2 milyon azalttı, net artış yaklaşık 22,4 milyon hisse oldu.

Şirket, adi hisse ihracından elde ettiği gelirin bir kısmını Bitcoin alımı için değil, dolar rezervi oluşturmak, imtiyazlı hisse temettülerini ödemek ve dönüştürülebilir tahvil faizlerini karşılamak için kullandı. Bu yüzden yalnızca hisse ihracının büyüklüğüne bakarak Bitcoin varlığındaki artışı tahmin etmek mümkün değil.

TokenPost daha önce Strategy'nin üçüncü çeyrek faaliyet karını ve hisse başına Bitcoin miktarındaki düşüşü birlikte ele almıştı. Bu haberde BPS ile şirketin hisse değerleme çarpanı mNAV'ın hangi kalemleri hesaba kattığına bakıyoruz.

BPS, toplam varlığı esas alarak bir hisseye karşılık gelen Bitcoin miktarını gösteriyor. Borçları ve imtiyazlı hisse sahiplerinin öncelikli alacak haklarını düşmediği için adi hissedarın payını doğrudan yansıtan bir değer değil.

Strategy, imtiyazlı hisse ihracıyla sağlanan fonla Bitcoin alındığında BPS'nin yükselebileceğini, ancak imtiyazlı hisse sahiplerinin şirket varlıkları üzerinde adi hissedarlardan önce gelen bir talep hakkı bulunduğunu açıkladı. Toplam varlığın hisse sayısına bölünmesiyle bulunan BPS'nin tek başına bir adi hissenin değerini açıklamakta yetersiz kalmasının nedeni de bu.

Şirketin yayımladığı gösterge açıklamasında mNAV, adi hissenin piyasa fiyatının, öncelikli alacak hakları düşüldükten sonra kalan net Bitcoin'in hisse başına dolar değerine bölünmesiyle bulunan çarpan olarak tanımlanıyor. Net değer hesabında Bitcoin varlığı, dolar varlıkları, borçlar ve imtiyazlı hisselerin alacak hakları yer alıyor.

mNAV 1'in üzerindeyse formüle göre adi hissenin piyasa fiyatı, hisse başına net Bitcoin değerinin üzerinde; 1'in altındaysa altında demek. Şirket, adında NAV geçse de mNAV'ın klasik net aktif değer göstergesiyle aynı olmadığını açıkça belirtti.

İki gösterge hisse sayısını hesaplarken de farklı bir ölçü kullanıyor. BPS, dönüşüm ihtimali varsayılan hisseleri geniş biçimde kapsıyor. mNAV ise yalnızca dönüşüm koşulunu karşılamış menkul kıymetleri hisse sayısına ekliyor, koşulu karşılamayan dönüştürülebilir araçların alacak haklarını ise net Bitcoin değerinden düşüyor.

Strategy, mNAV tanımını 23 Temmuz'da değiştirdi. Şirket, değişiklik öncesi ve sonrası çarpanların doğrudan karşılaştırılamayacağını belirtti.