ABD’de müddetsiz vadeli işlem atağı: Kalshi bir haftada 1 milyar doları aştı, Wall Street temkinli beklemede

Amerikan düzenlemeli piyasasına ‘*müddetsiz vadeli işlem*’ ürünlerinin girişi, Wall Street cephesinde yeni bir tartışma başlattı. Bu ürünlerin bireysel yatırımcı odaklı geçici bir ‘trend’ mi yoksa geleneksel vadeli işlem piyasasının yapısını sarsabilecek kadar *yapısal* bir değişim mi getireceği konusunda net bir görüş birliği yok.

Müddetsiz vadeli işlemlerin son dönemdeki performansı dikkat çekiyor. 6 Haziran’da piyasaya çıkan Kalshi’nin müddetsiz vadeli işlem kontratları, sadece bir hafta içinde 1 milyar dolar işlem hacmini aştı. ‘Yorum’ Bu hız, ABD düzenlemeli piyasada tahmin ve beklenti ürünleri arasında şimdiye kadarki en hızlı ivmelerden biri olarak öne çıkıyor. ‘yorum’ Kalshi, devamında altın ve gümüşe dayalı yeni ürünler için de adım atarken, bu modelin sadece Bitcoin(BTC) veya diğer kripto varlıklarla sınırlı kalmayacağına işaret etti.

Müddetsiz vadeli işlemler(perpetual futures), klasik vadeli işlem sözleşmeleriyle benzer şekilde fiyatlanıyor ancak *vade sonu* bulunmuyor. Yatırımcılar pozisyonlarını her ay ‘rollover’ etmeye gerek duymadan taşıyabiliyor. Fiyatın, dayanak varlıkla uyumlu kalması için ise sürekli işleyen bir ‘*funding* maliyeti’ mekanizması kullanılıyor. Bu yapı, özellikle küresel kripto para türev piyasasında *çekirdek ürün* haline gelmiş durumda. Bank of America’nın hesaplamalarına göre, kripto odaklı müddetsiz vadeli işlem piyasasının yıllık işlem hacmi yaklaşık 90 trilyon dolar seviyesinde.

ABD tarafında da bu ürünlerin düzenlenmiş alana taşınması başladı. 29 Mayıs’ta (yerel saatle), ABD Emtia Vadeli İşlemler Komisyonu(CFTC), Kalshi’nin müddetsiz vadeli işlem ürünlerine onay verdi. Aynı dönemde Coinbase(COIN) de düzenlemeye tabi müddetsiz vadeli işlem ürünlerini listelemek için gerekli onayı aldı. Buna rağmen, Wall Street tarafındaki genel hava daha çok ‘*yoğun ilgi ama temkinli duruş*’ şeklinde. ABD’ye doğru taşınan bu yeni piyasa akımını herkes fark etmiş durumda, fakat büyük finans kurumları için süreç hâlâ daha çok ‘inceleme ve hazırlık’ safhasında.

Bu temkinli tavrın nedeni, Wall Street’in kendi iç dinamiklerinde gizli. İlk etapta bu piyasaya girmesi beklenen kesimlerin büyük bankalar değil, kendi sermayesiyle işlem yapan ‘prop trading’ firmaları ve piyasa yapıcılar olacağı ifade ediliyor. Bu oyuncular yeni piyasaları hızla test edebiliyor, likidite koşullarını ölçebiliyor ve gerekirse hızlıca çekilebilecek esnekliğe sahip.

Buna karşılık, büyük bankalar çok daha karmaşık bir denklemle hareket ediyor. Sermaye yeterliliği düzenlemeleri, müşteri varlıklarını koruma yükümlülükleri ve *itibar riski* gibi faktörler, bu tür yeni ürünlere girerken ekstra bir filtre oluşturuyor. Piyasanın henüz erken aşamada olması, potansiyel gelirlerin; uyum(‘compliance’), takas, teminat ve risk yönetimi altyapısına yapılacak yatırım maliyetlerini karşılayıp karşılamayacağı sorusunu gündeme getiriyor. ‘Yorum’ Bu yüzden birçok büyük kurumda şu anki tablo, “yakından izleme, sınırlı pilot denemeler, agresif ölçeklenmeden kaçınma” şeklinde özetlenebilir. ‘yorum’

Bu ayrışma, Wall Street’in aslında tek tip bir oyuncu olmadığı gerçeğini de ortaya koyuyor. Piyasaya giriş çoğu zaman kademeli gerçekleşiyor: önce bireysel yatırımcılar ve küçük/orta ölçekli fonlar yeni ürünü denerken, hacim belirli bir seviyeyi aşınca likidite sağlayıcılar daha ciddi boyutta devreye giriyor. Büyük bankalar ise genellikle ancak yeterli veri, düzenleyici netlik ve piyasa istikrarı oluştuğunda masaya güçlü bir şekilde oturuyor.

Müddetsiz vadeli işlemlerin potansiyeli sadece ‘kaldıraçlı spekülasyon’ ile sınırlı değil. Özellikle *hafta sonu riski* yönetimi açısından ortaya çıkan yeni bir araç olarak görülüyor. Geleneksel vadeli işlem piyasalarında cuma gecesinden pazartesi açılışına kadar işlem yapılamazken; jeopolitik krizler, seçim sonuçları veya sürpriz politika adımları zaman tanımadan piyasaları vurabiliyor. Cuma günü opsiyon pozisyonu taşıyan bir yatırımcı, hafta sonu yaşanacak sert bir gelişmeye anında tepki veremeyebiliyor.

Eğer müddetsiz vadeli işlem piyasaları 7/24 çalışan, yeterince derin ve güvenilir likidite sunan bir yapıya kavuşursa, portföy yöneticileri bu enstrümanları gerçek zamanlı *hedge* aracı olarak kullanabilir. Böylece hafta sonu ortaya çıkan haber akışına karşı, sadece spot piyasa açılışını beklemek yerine, anlık pozisyon ayarlaması yapılması mümkün hale gelebilir. Sektör temsilcileri, “*Talep yoksa sermaye de gelmez*” diyerek, kurumsal paranın ancak müşteri tarafında anlamlı ve sürdürülebilir bir kullanım oluştuğunda ciddi şekilde devreye gireceğini vurguluyor.

Ancak yaygınlaşmanın önünde iki temel engel öne çıkıyor: *likidite derinliği* ve *düzenleyici belirsizlik*. 7/24 işlem imkânı teknik olarak olsa da, büyük miktarlı işlemlerin fiyatı ciddi ölçüde oynatmadan piyasaya girip çıkabilmesi ayrı bir mesele. Özellikle hafta sonu ve düşük hacimli zaman dilimlerinde likiditenin sığ kalması, büyük fonlar için ciddi bir operasyonel ve piyasa riski anlamına geliyor. Buna ek olarak, teminat yönetimi ve risk kontrol sistemlerinin bu kadar hızlı ve kesintisiz çalışan bir piyasaya uyum sağlaması da zaman alıyor.

Regülasyon tarafında ise temel soru, bazı müddetsiz vadeli ürünlerin hukuki açıdan ‘*vadeli işlem*’ mi yoksa ‘*swap*’ mı sayılacağı. Bu sınıflandırma; başlangıç teminat oranları, kayıt ve lisans gereklilikleri, hangi kurumların piyasa yapıcı olabileceği gibi kritik başlıklarda tamamen farklı kurallar devreye sokuyor. Ürünlerin kapsamı kripto varlıkların ötesine geçip emtia, hisse senedi endeksleri veya tekil hisseler gibi geleneksel varlıklara yayılırsa, bu hukuki tartışmanın çok daha ısınacağı öngörülüyor.

Rekabet cephesi de şimdiden şekillenmeye başladı. Chicago Mercantile Exchange(CME), Kalshi’nin Bitcoin(BTC) müddetsiz vadeli işlem ürünü için CFTC’nin verdiği izne itiraz ederek, bu tür ürünlerin mevcut vadeli işlem rejiminden farklı, daha sıkı bir denetime tabi olması gerektiğini savunuyor. ‘Yorum’ Bu itiraz, aslında ABD içindeki türev piyasası oyuncularının sadece düzenleyici çerçeve için değil, geleceğin işlem hacimleri ve gelir pastası için de yoğun bir rekabet içinde olduğuna işaret ediyor. ‘yorum’ Benzer çatışmaların, müddetsiz ürünlerin hisse senetleri ve diğer geleneksel varlık sınıflarına genişlemesi halinde daha sık gündeme gelmesi bekleniyor.

Genel tabloya bakıldığında, Wall Street’in bu yeni ürüne karşı tamamen ‘düşmanca’ bir duruş aldığını söylemek güç. Daha çok, *yakından izlenen ama mesafeli durulan* bir deneysel alan söz konusu. Prop trading firmaları ve piyasa yapıcılar potansiyel fırsatları araştırırken, düzenleyici kurumlar offshore’dan onshore’a kayabilecek hacmi kontrol altında tutmaya çalışıyor. Borsalar ise yeni ürünlerle, hem bireysel hem kurumsal taraftan gelecek taze işlem hacmini çekme peşinde.

Buna karşın, büyük bankaların bu piyasaya tam ağırlığıyla girebilmesi için üç kritik unsurun netleşmesi gerekiyor: ‘*düzenleyici açıklık*’, ‘*yeterli ve süreklilik arz eden likidite*’ ve ‘*güçlü, kesintisiz çalışan piyasa altyapısı*’. Bu üç unsur istenen seviyeye ulaşmadan, büyük kurumsal oyuncuların müddetsiz vadeli işleme agresif biçimde yönelmesi olası görünmüyor. ‘Yorum’ Dolayısıyla, ABD düzenlemeli piyasasında müddetsiz vadeli işlemlerin kalıcı bir yapı taşı mı, yoksa sınırlı ömürlü bir trend mi olacağı; tam da bu üç değişkenin nasıl evrileceğine bağlı olacak. ‘yorum’