Japonya'da tokenize hisseler için DTCC modeli zor: Kanun maddesi engel

Japonya'da kayıt sistemi (book-entry) üzerinden tutulan menkul kıymetlerin zincir üstünde işlem gördüğü tek bir örnek bile yok. Japonya Finansal Hizmetler Ajansı'nın (FSA) çalışma grubu sekretaryası, ABD'deki Depository Trust & Clearing Corporation'ın (DTCC) tokenizasyon modelinin mevcut yasalarla olduğu gibi uygulanmasının zor olduğunu belirtti.

FSA, 20'sinde (yerel saatle) 'Dijital ve Merkeziyetsiz Finansa Yanıt Çalışma Grubu'nun 2026 mali yılındaki ilk toplantısını yaptı. Grup; stablecoin düzenlemesi, varlık tokenizasyonu ve merkeziyetsiz borsalar (DEX) gibi dijital finansın hukuki başlıklarını ele alıyor. Devlet tahvili, şirket tahvili, yatırım fonu ve hisse gibi kayıt sistemiyle tutulan menkul kıymetlerin zincir üstünde işlem görmediği bilgisi, sekretaryanın sunum belgesinde yer aldı.

Çalışma grubu, FSA'nın 21 Temmuz'da açıkladığı 'Büyüme Yatırımını Teşvik Eden Finans Stratejisi'nin devamı niteliğinde. FSA bu stratejide 'yapay zeka çağına yönelik zincir üstü finans vizyonunu' öne çıkardı; bir forum ve iki çalışma grubu kurdu. Bu grup ise kurumsal çerçevenin hazırlanmasından sorumlu. Başkanlığı Tokyo Üniversitesi emeritus profesörü Hideki Kanda yürütüyor. Toplantıda Nomura Holdings ve Securitize Japan sunum yaptı. Japonya Merkez Bankası, Japan Exchange Group ve menkul kıymet saklama kuruluşu JASDEC de masadaydı.

Sekretarya, RWA.xyz verilerine dayanarak 2026 Temmuz itibarıyla dünya genelinde tokenize varlıkların kümülatif ihraç tutarının 35 milyar doları (yaklaşık 46,445 trilyon won) aştığını aktardı. Japonya'daki menkul kıymet tokenları (ST) ağırlıklı olarak gayrimenkule dayanıyor. Yatırım fonlarında yasa gereği fiziki katılma belgesi basılması gerektiği için tokenizasyon yavaş ilerliyor. Fintech sektörü konsorsiyumu Progmat'ın sekretaryası, 7 Nisan'da fiziki belge olmadan ihraca imkân tanıyacak bir yasa değişikliği önerdi.

Japonya'da menkul kıymet hakları, kayıt sistemindeki kayıtlara göre sahibine ait oluyor. Devlet tahvillerinde kayıt kuruluşu Japonya Merkez Bankası, diğer menkul kıymetlerde JASDEC. Aracı kurumlar gibi hesap yönetim kuruluşları ise bunun altında kademeli bir yapıda kayıtları tutuyor.

Sekretarya, bu defterin blokzincire taşınması durumunda ele alınacak üç sorunu sıraladı. Katılımcılar aynı defteri paylaştığında sorumluluk ve denetim yetkisinin nasıl bölüşüleceği, kayıt kuruluşu yatırımcı bazında bakiyeleri doğrudan görürse hesap yönetim kuruluşlarının rolü ile kişisel verilerin korunmasının nasıl dengeleneceği ve zincir üstü transfer işlemlerinin mevcut sistemle nasıl bağlanacağı.

Kıyas konusu DTCC ise 2025'te ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu'ndan (SEC) 'no-action letter' aldıktan sonra tokenizasyon planını ilerletti ve resmi hizmeti Ekim 2026'da başlatmayı planlıyor. Katılımcılar, tokenize edecekleri hakları kendi hesaplarından 'dijital toplu hesaba' taşıyıp orada bloke ediyor; aynı miktarda token da katılımcının cüzdanında basılıyor. Tokenlar zincir üstünde el değiştirse bile toplu hesaptaki toplam miktar sabit kalıyor. DTCC, 15 Temmuz'da Canton Network üzerinde tokenize saklama varlıklarıyla sınırlı bir canlı işlem tamamladı. Kurum bunu, Ekim'deki hizmet lansmanı öncesindeki son stres testi olarak tanımladı.

İki ülkenin menkul kıymet saklama yapıları da farklı. ABD'de DTCC menkul kıymetlerin kayıtlı sahibi; katılımcılar ise DTCC nezdinde 'securities entitlement' denen dolaylı bir hakka sahip. Japonya'da ise haklar doğrudan yatırımcıya ait. Sekretarya, Japonya Kayıt Sistemi Kanunu'nun 12. maddesinin 2. fıkrasının, kayıt kuruluşunun kendi adına hesap açma amacını sınırladığını vurguladı. Bu nedenle mevcut yasayla DTCC'deki gibi bir dijital toplu hesap açmanın zor olduğu belirtildi.

Toplantı belgesinde SEC'in 28 Ocak'ta yayımladığı tokenize menkul kıymet bildirisine de yer verildi. Bildiri, ihraççının doğrudan tokenize ettiği modeli ve üçüncü tarafın tokenize ettiği modeli ayırıyor; üçüncü taraf modelini de saklama tipi ve sentetik tip olarak ikiye bölüyor. DTCC modeli, üçüncü taraf saklama tipine giriyor.

FSA, Kasım 2025'te Ödeme Altyapısı Geliştirme Projesi'ni (PIP) başlattı ve şu an dört projeyi destekliyor. İlki, üç büyük bankanın ortak çıkaracağı yen cinsi stablecoin. İkinci proje olan zincir üstü menkul kıymet takas denemesine 13 Şubat'ta destek kararı verildi. Nomura Securities, Daiwa Securities ve üç büyük banka grubu, stablecoin gibi araçlarla menkul kıymet ile ödemenin eş zamanlı takasını (DvP) test edecek.

Denemenin bir parçası olarak Mizuho Financial Group Nisan'da, Mitsubishi UFJ Financial Group ise Ağustos'ta Japon devlet tahvili teminatlı işlemlerin zincir üstüne taşınmasını denemeye başladı.

Sekretarya, zincir üstü DvP hayata geçerse varlıkların anında transfer edilebileceğini, takas riskinin ve operasyonel yükün azalacağını söyledi. Uzun vadede 7/24, 365 gün menkul kıymet işlemi ve yabancı yatırımcı çekmenin de mümkün olabileceği değerlendirildi. Toplantıda üyelere; yasal açıdan öncelikli incelenecek alanlar, stablecoin ve mevduat tokenizasyonu, menkul kıymet tokenları, DEX ve DeFi, kayıt sisteminin hukuki sorunları ile takas süresi kısaltılırsa dikkat edilecek noktalar tartışma başlıkları olarak sunuldu.

Güney Kore'de de Finansal Hizmetler Komisyonu Başkanı Lee Eok-won, 29 Eylül'de Nasdaq(NDAQ), DTCC ve Hong Kong Borsası yetkilileriyle token menkul kıymet sistemi ve takas süresinin kısaltılmasını görüştü. Japonya'da ise 2027 başında planlanan forumun ikinci toplantısında ara değerlendirme ve kamu-özel iş birliği yol haritası açıklanacak.

Sıkça sorulan sorular

Japonya neden DTCC tarzı tokenize hisse modelini olduğu gibi uygulayamıyor?

ABD'de DTCC menkul kıymetlerin kayıtlı sahibi ve katılımcılar DTCC nezdinde dolaylı bir hakka sahip. Japonya'da ise menkul kıymet hakları doğrudan yatırımcıya ait. Japonya Kayıt Sistemi Kanunu'nun 12. maddesinin 2. fıkrası, kayıt kuruluşunun kendi adına hesap açma amacını sınırlıyor. Sekretarya, bu madde yüzünden mevcut yasa kapsamında DTCC'nin dijital toplu hesabına benzer bir hesap açmanın zor olduğunu belirtti.

Menkul kıymetleri blokzincire taşırken hangi sorunlar çözülmeyi bekliyor?

Sekretarya üç sorun sıraladı. Katılımcılar aynı defteri paylaştığında sorumluluk ve denetimin nasıl bölüşüleceği belirlenmeli. Kayıt kuruluşu yatırımcı bazında bakiyeleri doğrudan görürse hesap yönetim kuruluşlarının rolü ile kişisel verilerin korunması dengelenmeli. Zincir üstü transfer işlemlerinin mevcut sistemle nasıl bağlanacağı da inceleme konusu.

Japonya'daki zincir üstü menkul kıymet takas denemesi neyi test ediyor?

FSA'nın PIP'i şu an dört projeyi destekliyor; ikincisi zincir üstü menkul kıymet takas denemesi. Nomura Securities, Daiwa Securities ve üç büyük banka grubu, stablecoin gibi araçlarla menkul kıymet ve ödemenin eş zamanlı takasını test edecek. Mizuho Financial Group Nisan'da, Mitsubishi UFJ Financial Group ise Ağustos'ta Japon devlet tahvili teminatlı işlemleri zincir üstüne taşıma denemesine başladı. Sekretarya, zincir üstü DvP hayata geçerse anında transfer ile takas riskinde ve operasyonel yükte azalma mümkün olacağını söyledi.