Tiger Research: 36 milyar dolarlık RWA pazarında asıl yarışı uygulama hızı belirleyecek

Gerçek dünya varlıklarının tokenizasyonu anlamına gelen RWA pazarı, 2026’nın ilk yarısında 25 milyar ila 36 milyar dolar büyüklüğe ulaşarak hızla genişledi. Ancak düzenlemelerin yetersiz kaldığı bölgelerde faaliyet gösteren finans şirketleri için asıl mesele büyümeden çok yön seçimi oldu. Tiger Research’ün yayımladığı son rapora göre şirketler, kendi ülkelerindeki yasal çerçevenin oluşmasını beklemek, düzenleyici kum havuzlarından yararlanmak ya da yurt dışı pazarlara erken adım atmak arasında kritik bir karar vermek zorunda. Rapora göre bu tercih, gelecekteki RWA rekabetinde belirleyici olabilir.

Raporda, RWA modelinin tokenizasyon sayesinde faiz ödemeleri ve anapara geri ödemelerini otomatikleştirdiği, işlem sürelerini kısalttığı ve yatırımcı tabanını genişlettiği belirtildi. Bu özellikler, kurumsal yatırımcıların ilgisini de hızla artırdı. Buna karşın birçok ülkede dağıtık defter üzerinde kayıtlı hakların hukuki geçerliliği ile yatırımcı koruma mekanizmaları hâlâ net biçimde tanımlanmış değil. Bu da finans kuruluşları açısından yeni iş modellerinin doğrudan düzenleme boşluklarıyla karşı karşıya kalmasına yol açıyor.

Bu tablo altında, düzenlemesi eksik pazarlardaki şirketlerin önünde üç temel yol bulunuyor. İlk seçenek, yerel mevzuatın netleşmesini beklemek. Bu yöntem risk kontrolü açısından daha güvenli görülse de erken dönem fırsatların yabancı oyunculara kaptırılması ihtimalini güçlendiriyor. İkinci seçenek, düzenleyici kum havuzları üzerinden sınırlı testler yapmak. Ancak bu yolun çoğu zaman parçalı yatırım örnekleri ya da dar kapsamlı pilot projelerle sınırlı kaldığı, bu nedenle standart menkul kıymet temelli geniş ölçekli RWA büyümesi için yetersiz olabileceği ifade ediliyor. Üçüncü seçenek ise yurt dışı pazarlara önceden açılmak. Düzenleyici yapısı tamamlanmış ülkelerde dijital tahvil gibi ürünleri ihraç ederek operasyon tecrübesi ve referans biriktirmek, en agresif ama aynı zamanda en somut öğrenme fırsatını sunan yöntem olarak öne çıkıyor.

Tiger Research, yurt dışı odaklı RWA girişimlerinin yalnızca teknoloji transferi olarak görülmemesi gerektiğini vurguluyor. Rapora göre burada yapılan iş, mevcut finansal ürünlerin yeni bir altyapı üzerine dikkatle yeniden kurulması. Başka bir ifadeyle tokenizasyon bir ‘sihir’ değil. İhraççıların, yola çıkmadan önce en az altı kritik başlığı değerlendirmesi gerekiyor: Yurt dışında operasyon noktası kurulup kurulmayacağı, satış yapılacak bölgede lisansın nasıl alınacağı, hangi varlığın tokenleştirileceği, hangi yatırımcı kitlesinin hedefleneceği, ödeme para birimi ile fon akışının nasıl tasarlanacağı ve ihraç sonrasında saklama, kayıt tutma, geri ödeme ve olası kriz yönetiminin nasıl yürütüleceği.

Tokenleştirilecek varlığın yapısı, uygulamadaki zorluk seviyesini doğrudan etkiliyor. Tahvil gibi standartlaştırılmış ürünlerde pazara giriş görece daha hızlı olabilirken, gayrimenkul ya da ticari alacaklar gibi daha karmaşık varlıklarda hukuki hakların incelenmesi ve yapılandırma süreçleri daha fazla zaman ve maliyet gerektirebiliyor. Yatırımcı yapısının tasarımı da ayrı bir başlık. Uygulamada, ABD dışındaki yatırımcılara yönelik Reg S muafiyetinin sık kullanılan bir model olduğu belirtiliyor. Ancak ABD’li yatırımcıların dahil edilmesi durumunda Reg D gibi ek kurallar devreye giriyor ve yapı belirgin biçimde karmaşıklaşıyor.

Ödeme para birimi tercihi de yalnızca pratik bir detay değil. Yerel para birimi, dolar, stabil kripto para ya da toptan merkez bankası dijital parası arasında yapılacak seçim; yatırımcı erişimini, döviz dönüşüm maliyetlerini, saklama modelini ve genel kârlılığı etkileyebiliyor. Stabil kripto para kullanılması durumunda zincir üstü mutabakat hızı artsa da ek dönüşüm ihtiyacı ve masraf kalemleri sebebiyle tüm ürün yapısının yeniden gözden geçirilmesi gerekebiliyor.

Raporda öne çıkan başlıca merkezler Hong Kong, Singapur ve ABD oldu. Hong Kong’un özellikle ihraç ve ikincil işlem tarafını bir araya getiren yapısıyla daha ileri bir noktada olduğu aktarıldı. Menkul kıymet tokenlerinin mevcut sermaye piyasası kuralları içinde ele alınması ve 2026 Nisan’ında yayımlanan SFC genelgesinin ardından lisanslı sanal varlık borsalarında ikincil işlemlere izin verilmesi, bu yapının önemli parçaları arasında gösterildi. HSBC’nin Orion altyapısı gibi örneklerin devreye alınmış olması ve Hong Kong Para Otoritesi’nin mali destekleri de dikkat çeken unsurlar arasında yer aldı.

Singapur ise ‘aynı faaliyet, aynı risk, aynı düzenleme’ ilkesi çerçevesinde daha net kurallara sahip bir pazar olarak değerlendirildi. Özellikle değişken sermayeli şirket yapısının, fon benzeri ürünlerde varlık ayrıştırması için avantaj sunduğu belirtildi. Buna karşın sınır ötesi hizmetlerde dahi katı lisans koşullarının aranması, pazara giriş eşiğini yükseltiyor. ABD tarafında ise 2026’da SEC ve CFTC’nin ortak yorumları sonrasında varlık sınıflandırmasının daha açık hâle geldiği ifade edildi. Rapora göre Securitize gibi dikey entegre platformlar üzerinden Reg D ve Reg S yapılarıyla daha verimli ihraç modelleri kurulabiliyor. BlackRock’ın BUIDL ürünü de buna örnek gösterildi.

Raporda, doğrudan yeni bir merkez kurmanın dışında ‘on-chain native’ olarak tanımlanan alternatif bir stratejiye de yer verildi. Bu modelde şirketler, belirli bir ülkede fiziksel varlık ve lisans sürecini sıfırdan inşa etmek yerine, zaten düzenleme uyumuna sahip zincir üstü platformlar üzerinden ihraç ve dağıtım yapısını kurguluyor. Buradaki temel soru ‘nerede yapılacağı’ değil, ‘nasıl yapılandırılacağı’ oluyor.

Örnek olarak Ondo Global ve Plume Nest gösterildi. Ondo Global, ABD menkul kıymetlerini zincir üstüne taşırken Britanya Virjin Adaları’nda iflas korumalı bir özel amaçlı şirket yapısı kullanıyor ve Reg S üzerinden ABD düzenlemeleriyle sürtüşmeyi azaltmayı hedefliyor. Plume Nest ise Bermuda’daki iştiraki üzerinden düzenlemeye uygun zincir üstü kasalar işletiyor. Platformun yatırımcı kontrollerini ve mülkiyet kayıtlarını tek çatı altında toplaması, hem düzenleme uyumunu hem de zincir üstü ölçeklenebilirliği bir arada sağlama çabası olarak değerlendiriliyor.

Bununla birlikte bu ‘on-chain native’ yaklaşımın hız ve ölçek avantajı sunsa da tasarım ve operasyon yükünü artırdığı belirtiliyor. Yetki alanı odaklı platformlara kıyasla DeFi likiditesiyle kurulan bağın daha güçlü olabilmesi önemli bir artı. Ancak birçok bölgede açık düzenleyici rehber bulunmaması, geleneksel finans kurumları açısından ek çekince yaratıyor. Yani teknik bir kestirme yol bulunsa bile hukuki inceleme ve operasyonel kontrol zorunluluğu ortadan kalkmıyor.

Rapora göre uygulama süreci de oldukça uzun ve çok katmanlı. Örnek senaryoda, Hong Kong’da şirketi bulunan orta ölçekli bir aracı kurumun kısa vadeli yatırım yapılabilir nottaki tahvilleri tokenleştirerek yurt dışındaki kurumsal yatırımcılara satması ele alındı. Bu süreçte şirket yapısının ve lisansların incelenmesi, uygun platformun seçilmesi, düzenleme uyumlu ürün tasarımı yapılması, saklama ve zincir üstü operasyon modelinin kurulması, ardından ihraç ve ihraç sonrası doğrulama aşamalarının tamamlanması gerektiği ifade edildi. Hazırlık aşamasının tek başına genellikle altı ay ile bir yıl arasında sürebileceği, yapının kurulmasının ise tek başına yeterli olmadığı; ürünün gerçekten yatırımcıya satılmasıyla sürecin tamamlandığı vurgulandı.

Bu çerçevede RWA işinin özünde yalnızca teknik ihraç kabiliyeti değil, ‘satılabilir’ bir finansal ürün ortaya koyma becerisi bulunuyor. Kayıt yönetimi, faiz ödemesi, geri ödeme, zorunlu transfer ya da dondurma yetkilerinin hangi taraflarda olacağı gibi detaylar önceden netleştirilmezse tokenleştirme modelinin gerçek kullanımda aksaması kaçınılmaz hale geliyor.

Tiger Research, sonuç olarak düzenlemelerin tamamlanmasını pasif şekilde beklemek yerine uygulanabilir yolları erken aşamada test eden ve sahada operasyon yetkinliği kazanan şirketlerin daha avantajlı olacağını savunuyor. Rapora göre ABD’li büyük finans kuruluşları Canton, Solana(SOL) ve Ethereum(ETH) gibi farklı altyapılar üzerinde doğrudan kullanım örnekleri üretirken, düzenleme eksikliği yaşayan pazarlardaki finans şirketleri geciktikçe RWA alanındaki liderlik daha hızlı biçimde yurt dışına kayabilir. Bu nedenle RWA yarışında asıl farkı düzenleme hızından çok uygulama hızı belirleyebilir.