Mizuho, Circle(CRCL) Hedef Fiyatını 85’ten 50 Dolara Çekti: OpenUSD Gelir Modelini Tehdit Ediyor

Mizuho Securities, stabil kripto para ihraççısı Circle(CRCL) için ‘yatırım’ notunu düşürdü. ‘OpenUSD’ modelinin, şirketin bugüne kadar taşıyıcı kolon olan ‘faiz gelirine dayalı’ *gelir modeli*ni kökten sarsabileceği uyarısı öne çıktı.

14’ünde (yerel saatle), Japon yatırım bankası Mizuho, Circle için ‘nötr’ olan yatırım tavsiyesini ‘ağırlığı azalt’a çekti ve hedef fiyatı da 85 dolardan 50 dolara sert biçimde aşağı yönlü revize etti. Aynı gün Circle hissesi 62,63 dolar seviyesinde işlem gördü ve gün içinde yaklaşık %0,6 geriledi.

Mizuho raporunda, ‘OpenUSD’nin Circle’ın *çekirdek iş modeli*ni doğrudan hedef aldığını vurguladı. 30 Haziran’da duyurulan dolar bazlı stabil kripto para OpenUSD, Mastercard(MA), Stripe, Coinbase(COIN), BlackRock(BLK) gibi devlerin de yer aldığı, 140’tan fazla şirketin katıldığı ‘açık standart’ bir konsorsiyum tarafından yürütülüyor.

Circle’ın mevcut ürünü USD Coin(USDC) ise, rezervlerden elde edilen faiz gelirinin büyük kısmını önce şirket bünyesinde tutan, kalan bölümü ise Coinbase, Binance gibi dağıtım ortakları ile paylaşan bir yapıya dayanıyor. OpenUSD tarafında ise yalnızca sınırlı bir ‘işletme ücreti’ ayrılırken, rezerv getirilerinin büyük bölümü doğrudan ihraççılara ve dağıtım kanallarına dağıtılıyor.

Mizuho analisti Dan Dolev(Dan Dolev), “OpenUSD modeli, *dağıtım ortakları* açısından çok daha cazip bir kazanç tablosu sunuyor” diyerek, zaman içinde Circle’ın mevcut partnerlerinin de ‘daha yüksek gelir payı’ talep etme ihtimalinin güçlendiğini belirtti.

Circle’ın temel faaliyeti olan USDC ihracındaki ivme de zayıflıyor. USDC dolaşımdaki arzı, mart ayında yaklaşık 80 milyar dolardan kısa süre önce 73 milyar dolar seviyesine geriledi. Aynı dönemde stabil kripto para piyasasının toplam büyüklüğü de yaklaşık 10 milyar dolar küçüldü.

Bu eğilimde, kripto para işlem hacimlerindeki gerileme ile düzenleyici çerçeve altında lisans alan yeni ihraççıların sisteme girmesinin birleşik etkisi olduğu değerlendiriliyor. Pazar dinamikleri sertleşirken, OpenUSD gibi *yeni gelir paylaşım modelleri*nin devreye girmesi, Circle üzerindeki baskıyı daha da arttırıyor.

Özellikle en büyük dağıtım ortağı Coinbase ile yürütülen iş birliği, kritik bir risk başlığına dönüştü. Circle, ağustos ayında Coinbase ile olan gelir paylaşımı anlaşmasını yeniden masaya yatırmaya hazırlanıyor. Mizuho, Coinbase’in OpenUSD’yi sahiplenmesi durumunda pazarlık masasında açık üstünlük sağlayacağı ve bunun Circle’ı, *daha büyük payı* ortaklara bırakmaya zorlayacağı yorumunda bulundu.

Bu beklenti çerçevesinde Mizuho, Circle’ın 2027 yılı için ‘dağıtım ve işlem maliyeti oranı’ tahminini %64’ten %73’e yükseltti. Aynı yıl için düzeltilmiş FAVÖK (EBITDA) beklentisi de 1 milyar 90 milyon dolardan 699 milyon dolara indirildi. Söz konusu rakam, piyasa konsensüsü olan 941 milyon doların yaklaşık %25 altında kalıyor.

Mizuho, 2027’de faiz oranlarının öngörülenden yüksek gerçekleşmesi ihtimaline kapıyı açık bıraksa da, *rezerv faiz getirilerinin* tek başına fiyat baskısını ve gelir paylaşımı rekabetini dengelemeye yetmeyeceğini vurguladı. Buna paralel olarak aynı gün Wall Street devi JP Morgan(JPM) da yayımladığı bir değerlendirmede, Hyperliquid ile Circle ve Coinbase arasındaki iş birliği çerçevesinin, tarafları *“mahkum ikilemi”* benzeri bir yapıya sürükleyerek kârlılık üzerinde ek baskı oluşturabileceğini kaydetti.

Sonuçta, stabil kripto para ekosisteminde rekabet, yalnızca ‘ihraç hacmi’ üzerinden değil, giderek daha fazla ‘gelir paylaşım modeli’ üzerinden şekilleniyor. OpenUSD’nin sahneye çıkışı, Circle için sadece kısa vadeli bir şok değil; şirketin uzun vadeli *iş modeli*ni ve ortaklık yapısını baştan aşağı gözden geçirmesini gerektiren güçlü bir uyarı sinyali olarak değerlendiriliyor.