Bitcoin(BTC) için yeni dönem: Kıtlık baki, fiyatı artık türev piyasalardaki likidite belirliyor

Bitcoin(BTC) fiyatını hareket ettiren dinamikler artık sadece ‘arz kıtlığı–talep artışı’ denklemine dayanmıyor. Spot piyasanın üzerine inşa edilen vadeli işlemler, perpetual(’süresiz vadeli işlemler’), opsiyonlar ve ETF(‘borsa yatırım fonu’) gibi ‘türev ürün katmanları’ fiyat keşfinde belirleyici hale geldikçe, kısa vadeli oynaklığın doğası da değişiyor. ‘Yorum’ Burada anlatılmak istenen, Bitcoin fiyatındaki günlük dalgalanmaların artık zincir içi verilerden çok, türev ürünlerdeki pozisyonlanma ve likidite koşullarıyla açıklanabildiği. ‘yorum’

Uzun süre Bitcoin(BTC), arzı sınırlı bir varlık olarak ‘kıtlık’ anlatısı ve döngüsel talep üzerinden yorumlandı. Ancak son 10 yılda piyasa yapısı, spot merkezli modelden çok katmanlı bir türev ürün ekosistemine kaydı. Bu da fiyatın nerede ve nasıl oluştuğunu kökten değiştirdi. Kritik kırılma noktalarından biri, 2017’nin 12’sinde Chicago Ticaret Borsası(CME) Bitcoin vadeli işlemlerini listelemeye başlamasıydı. Kurumsal yatırımcılar, düzenlenmiş bir piyasada Bitcoin’i ‘kısa pozisyonla’ oynayabilmeye başladı ve yükseliş dönemlerindeki kötümser görüşler de anında fiyatlara yansıdı. O dönemde yüzde 80’e varan sert bir düzeltme yaşansa da, bu süreçle birlikte ‘görüş ayrılıklarının’ çok daha verimli biçimde fiyatlara yansıtıldığı bir yapı oluştuğu yorumu yapılıyor.

2024’te ABD’de spot Bitcoin ETF’lerinin onaylanması ise bu yapıya yeni bir katman ekledi. Bitcoin(BTC) protokol seviyesinde değişmedi, ancak fiyatının keşfedildiği kanallar kripto para borsalarının ötesine geçerek ABD hisse senedi piyasası altyapısına kadar genişledi. Böylece fiyat, hem kripto borsalarındaki emir defterlerinden hem de hisse piyasası mikro yapısından aynı anda etkilenmeye başladı.

Bağımsız dijital varlık yorumcusu ‘Dumpling Bullish(‘Dumpling Bullish’)’e göre, Bitcoin(BTC) kısa vadeli seyrini anlamak için üç ana değişkeni birlikte izlemek gerekiyor: 1) Reel faizler ve doların gücü gibi makro görünüm, 2) türev piyasalardaki pozisyonlanma, 3) ETF opsiyonlarının yarattığı ‘mekanik hedge’ mekanizmaları.

İlk değişken makro ortam. Bitcoin(BTC) giderek ‘yüksek betalı likidite varlığı’ gibi işlem görüyor. Küresel risk iştahı düştüğünde, hisse senetleri gibi riskli varlıklarla birlikte zayıflama eğilimi daha sık gözleniyor. Zincir içi göstergeler kısa vadede net sinyaller vermese bile, likidite koşulları değiştiğinde önce fiyatın tepki verdiği bir yapı güçlenmiş durumda. Yani küresel fonlama maliyeti, FED beklentileri ve dolar likiditesi, Bitcoin(BTC) fiyatında neredeyse anlık etkiler yaratabiliyor.

İkinci değişken, türev piyasalardaki pozisyon dağılımı. CME açık pozisyon(open interest) verileri ve perpetual piyasalarındaki fonlama oranları, yükselişin ‘spot tabanlı yeni talep’ten mi yoksa kaldıraçlı bahislerin birikmesinden mi kaynaklandığını anlamak için takip ediliyor. Özellikle fonlama oranı uzun süre pozitif kaldığında, piyasada ‘long pozisyonun primli’ olduğu, yani kaldıraçlı alım tarafında bir yığılma yaşandığı şeklinde okunabiliyor. Bu durum, göründüğünün aksine kırılganlığa işaret edebilir. Çünkü pozisyonlar tek yöne aşırı yüklendiğinde, ters yönde gelen bir harekette toplu likidasyonlar ve pozisyon çözülmeleri devreye girerek hareketi katlayabiliyor. ‘Yorum’ Klasik “long squeeze” ve “short squeeze” senaryoları, Bitcoin’de günlük volatilitenin büyük kısmını açıklıyor. ‘yorum’

Üçüncü değişken ise ETF opsiyonlarının oluşturduğu yeni aktarım kanalı. Kurumsal bir yatırımcı, örneğin iShares Bitcoin Trust ETF(IBIT) üzerinde alım (call) veya satım (put) opsiyonu aldığında, bu opsiyonu satan dealer, riskini nötrlemek için IBIT ETF’inde veya ilişkili vadeli/spot Bitcoin(BTC) pozisyonlarında alım-satım yapıyor. Bu hedge süreci, çoğu zaman ‘trend takip eden(procyclical)’ bir niteliğe bürünüyor. Fiyat yükseldikçe dealer daha fazla alım yapmak, fiyat düştükçe daha fazla satış yapmak zorunda kalabiliyor. Böylece yönlü olarak küçük bir hareket bile ‘mekanik’ hedge işlemleriyle büyüyebiliyor. Sonuçta, kısa vadeli oynaklığın kayda değer bir kısmının, kriptoya özgü gelişmelerden ziyade hisse piyasası mikro yapısı ve opsiyon piyasasındaki dinamiklerden kaynaklanabileceği savunuluyor.

Dumpling Bullish, bu dönüşümü anlatmak için altın örneğini de kullanıyor. Altında da vadeli işlemler ve ETF’ler geliştikçe ‘kıtlık’ özelliği ortadan kalkmadı, ancak küresel makro portföylere entegre oldukça likidite döngülerine duyarlılığı arttı. Bitcoin(BTC) için bu entegrasyonun daha da hızlı işlediği ve varlığın ‘küresel risk bütçesi sistemi’ne dahil olma aşamasında olduğu belirtiliyor. Kurumsal sermaye girişi, likidite artışı ve geleneksel finans nezdinde meşruiyet gibi avantajlar kazanılırken; aynı anda korelasyonların yükselmesi, ‘yansıma/refleksivite(reflexivity)’ etkileri ve protokolle ilgisi olmayan dışsal şoklara bağlı sert geri dönüşler de sürecin kaçınılmaz parçası haline geliyor.

Böylece, kıtlık anlatısı protokol düzeyinde hâlâ bir ‘ankraj’ görevi görse de, ‘marjinal fiyatı’ gittikçe daha fazla sermaye maliyeti ve türev ürün mekanizmaları belirliyor. Bitcoin(BTC) kıtlık hikâyesini kaybetmiyor; bunun üzerine ‘likidite varlığı’ kimliği ekleniyor. Fiyat, arz programından çok, o anda piyasaya girip çıkan risk iştahı, hedge akımları ve kaldıraç kullanımına göre şekilleniyor.

Devam eden soru-cevap bölümünde, ML Tech(ML Tech) kurucusu ve CEO/CIO’su Leo Mindyuk(Leo Mindyuk), Bitcoin(BTC) yatırım ürünlerinin evrim çizgisinin geleneksel finansla neredeyse bire bir aynı olduğunu söylüyor. İlk aşamada, borsalardan doğrudan al-sat ve ‘tut’ odaklı yaklaşım hakimdi. Ardından kurumsal talep büyüdükçe düzenlenmiş vadeli işlemler, opsiyonlar, yapılandırılmış ürünler ve fon yapıları ortaya çıktı. Son dalga ise spot ETF’ler sayesinde perakende ve kurumsal yatırımcılar için erişimi dramatik biçimde kolaylaştırdı.

Mindyuk, bu genişlemenin Bitcoin(BTC)’i salt spekülatif bir varlıktan çıkarıp ‘portföy inşası ve risk yönetimi’ için kullanılabilir bir araca dönüştürdüğünü vurguluyor. Farklı yatırımcı gruplarının farklı ihtiyaçları bulunduğu için, bir kesim doğrudan Bitcoin(BTC) tutmayı sürdürecek, bir diğer kesim ise düzenlenmiş ürünleri, hedge imkânlarını ve daha sofistike piyasa görüşlerini ifade edebilen türev ürünleri tercih edecek. Yani tek tip ‘Bitcoin yatırımcısı’ profili yerini, hedge fonlardan emeklilik fonlarına, bireysel trader’lardan kurumsal risk yöneticilerine kadar geniş yelpazeye bırakıyor.

İleriye dönük olarak, kaldıraçlı, ters(‘inverse’) ve gelir odaklı ETF’ler gibi ‘sonucu(portföy performansını) tasarlayan’ ürünlerin çoğalması bekleniyor. Kripto piyasasının altyapısının baştan dijital ve küresel düşünülerek kurulduğu için, bu alanda karmaşık ürünlere geçişin geleneksel piyasalardan daha hızlı olabileceği de belirtiliyor. Düzenleyici çerçeve netleştikçe opsiyon piyasasının derinleşmesi, volatilite ticareti ve piyasa nötr stratejilerin büyümesi öngörülüyor. Tüm bu tablo, Bitcoin(BTC) için yeni dönemin ‘kıtlığı baki, fiyatı likidite belirliyor’ başlığı altında özetlenebileceğini gösteriyor.