Hong Kong’da RWA tokenizasyonu: yatırımcı haklarını nakit akışı belirliyor

Gerçek dünya varlıklarının (RWA) token olarak ihraç edilmesi, yatırımcılara dayanak varlığın doğrudan mülkiyetini vermez. Yatırımcıların hakları, ihraç kuruluşunun sunduğu ürünün sözleşme koşullarına bağlıdır; geri ödeme ise kuruluşun dayanak varlıktan doğan nakdi tahsil edip edememesine göre şekillenir.

Tiger Research, 6’sında Kore varlıklarının Hong Kong’da tokenizasyonuna yönelik bir model tanıttı. Modelde varlık Kore’de temin ediliyor, Britanya Virjin Adaları’ndaki (BVI) özel amaçlı şirket (SPV) tarafından tutuluyor ve SPV’nin ihraç ettiği senetler Hong Kong’daki lisanslı bir aracı kurum üzerinden yurt dışındaki profesyonel yatırımcılara satılıyor. Bu, Tiger Research’ün önerdiği bir model; Hong Kong’daki tüm tokenizasyon ürünleri için geçerli değil.

Yatırımcılar itibari para veya stablecoin ile abonelik yaptığında fonlar aracı kurum üzerinden SPV’ye aktarılıyor. SPV, stablecoin’i borsada itibari paraya çevirerek Hong Kong’daki şirket ve yerli bir menkul kıymetler şirketi aracılığıyla dayanak varlığı satın alıyor. Token ihracı ve transferi blokzincirde gerçekleşirken varlığın satın alınması ve saklanması geleneksel finans kanallarından yürütülüyor.

Temel mesele token ihracından çok, SPV’nin dayanak varlıktan elde edilen parayı alma hakkını güvenceye alması. Devlet tahvili veya fon paylarında, SPV’nin varlığı doğrudan satın alıp alamadığı önem taşıyor. İhracat alacakları veya telif gelirleri gibi gelecekteki nakit akışları tokenlaştırıldığında ise tahsilat hakkının SPV’ye devredilip devredilmediği ve varlık sahibinin tahsil ettiği tutarı SPV’ye göndermesinin sözleşmede belirtilip belirtilmediği incelenmeli.

SPV, yurt dışındaki yatırımcılara senet veya menkul kıymet ihraç ettiğinde yatırımcılar Kore’deki varlığın kendisine değil, SPV’nin ürününe sahip oluyor. Sözleşme koşullarına göre SPV’den gelir ve vade sonu geri ödemesi alıyorlar. Yurt dışında şirket kurmak, Kore’deki varlığın nakit akışını kendiliğinden devretmiyor. Bu nedenle parayı tahsil edip SPV’ye aktaracak taraf ve izlenecek süreç sözleşmede açıkça tanımlanmalı.

Nakit girişinin zamanı ile yatırımcılara ödeme tarihleri de uyumlu olmalı. Dayanak varlığın takas tarihi yatırımcıların geri ödeme tarihinden sonraya kalırsa likidite açığı veya ödeme gecikmesi yaşanabilir. Won cinsinden bir varlık dolar bazlı ürüne dönüştürüldüğünde kur hareketleri ve döviz bozdurma maliyetleri getiriyi etkileyebilir. Yurt dışına para transferi ve vergi süreçleri de ayrıca değerlendirilmelidir.

Hong Kong Menkul Kıymetler ve Vadeli İşlemler Komisyonu (SFC), tokenlaştırılmış menkul kıymetlere de mevcut menkul kıymet düzenlemelerinin uygulandığını belirtiyor. SFC, Kasım 2023’te aracı kurumların ürün, ihraççı ve tokenizasyon teknolojisine ilişkin riskleri incelemesi ve ilgili bilgileri müşterilere açıkça sunması gerektiğini bildirdi. Nisan 2026’da ise SFC lisanslı yatırım ürünlerinin tokenizasyonu ve dağıtımı için ayrı koşullar açıkladı. Tokenizasyon tek başına satışa veya işlem görmeye otomatik izin vermiyor.

Hong Kong’da satılan bir ürün başka bölgelerde dağıtılacaksa o bölgelerin kuralları da kontrol edilmeli. Profesyonel yatırımcılara yönelik özel yerleştirme ürünlerinde, token devri sırasında yeni alıcının yatırımcı niteliğinin doğrulanması tasarlanabilir. Bu, Tiger Research’ün açıkladığı özel yerleştirme modeline ait bir yapı; Hong Kong’daki tüm tokenlaştırılmış menkul kıymetler için ortak bir koşul değil.

Hong Kong’da kurumsal yatırım ürünlerini tokenlaştırma girişimleri de sürüyor. TokenPost’un daha önce aktardığı üzere, Hong Kong 2026 sonuna kadar Döviz Fonu bonoları için tokenizasyon pilotu yürütmeyi ve dijital tahvil ihraç ve takas platformu kurmayı planlıyor. Tiger Research’ün modeli, Hong Kong’un kurumsal altyapısını kullanarak Kore varlıklarını yurt dışındaki yatırımcılara ulaştırma seçeneğini ele alıyor.

Tiger Research’e göre iş modelinin kilit noktası, ilk ihraçta oluşturulan varlık inceleme, sözleşme ve satış süreçlerinin sonraki ihraçlarda yeniden kullanılabilmesi. Aynı inceleme ölçütlerinin yeni varlıklara uygulanması süreçleri tekrarlama yükünü azaltabilir; ancak ölçütlerin aynı olması, her varlığın riskinin de aynı olduğu anlamına gelmiyor. Modelin işlemesi için nakit tahsilat haklarının, ödeme takviminin ve düzenli varlık arzının güvence altına alınması gerekiyor.

SPV, belirli bir varlığı tutmak veya finansal ürün ihraç etmek amacıyla kurulan özel amaçlı şirkettir. RWA, tahvil, fon payı ve ticari alacak gibi gerçek dünyadaki varlıkların ya da nakit akışlarının tokenlarla ilişkilendirilmesini ifade eder. Stablecoin ise itibari para gibi belirli bir varlığın değerine sabitlenmek üzere tasarlanan dijital varlıktır.