NBFI’lerin devlet tahvili payı %53’e çıktı: BIS piyasa işleyişi konusunda uyardı

Banka dışı finansal kuruluşların (NBFI) gelişmiş ülke devlet tahvillerindeki payı 2021’de %44’ten 2025’te %53’e yükseldi. Yüksek kamu borcu ile NBFI’lerin büyümesinin birleşmesi, devlet tahvili piyasalarında likiditeyi ve piyasa işleyişini zayıflatabilir.

Uluslararası Ödemeler Bankası (BIS), 29’unda yayımladığı raporda kamu borcunun II. Dünya Savaşı’ndan bu yana en yüksek seviyelere yaklaştığını ve NBFI’lerin devlet tahvili piyasalarındaki rolünün büyüdüğünü açıkladı. NBFI’ler arasında hedge fonları, sigorta şirketleri, emeklilik fonları, para piyasası fonları ve açık uçlu tahvil fonları bulunuyor.

BIS, yüksek kamu borcunun ileride devlet tahvili piyasalarındaki likidite koşullarını kötüleştirebileceğini ve piyasa işleyişinin bozulması riskini artırabileceğini analiz etti. Raporu BIS Finansal Sistem ve Düzenleme Bölümü Başkanı Mathias Drehmann ile BIS finansal istikrar politikası ekonomisti Sonya Zhu hazırladı.

ABD devlet tahvili piyasasına yönelik analizde, kamu borcunun GSYH’ye oranının yüksek olduğu durumda önümüzdeki üç ay içinde finansal kriz seviyesinde stres yaşanma olasılığı yaklaşık %3,8 olarak tahmin edildi. Bu oran, borç oranının düşük olduğu senaryodaki %0,3’ün yaklaşık 10 katı. Ancak söz konusu rakam belirli bir tarihte kriz yaşanacağını öngörmüyor; borç seviyesine bağlı risk farkının bir modelle hesaplanmasını ifade ediyor.

NBFI’lerin etkisi kurum türüne göre değişiyor. Sigorta şirketleri ve emeklilik fonları gibi uzun vadeli yatırımcılar devlet tahvillerine sürekli talep sağlarken, kaldıraç kullanan hedge fonları repo yoluyla finansman sağlıyor. Para piyasası fonları ve açık uçlu tahvil fonları ise itfa baskısı arttığında ellerindeki devlet tahvillerini satabiliyor. Şok yaşanması halinde teminat tamamlama yükümlülükleri ile itfa taleplerinin aynı anda artması, devlet tahvili piyasası likiditesinin hızla azalmasına yol açabilir.

2022’de Birleşik Krallık devlet tahvili piyasasında yaşanan çalkantı, bu mekanizmaya örnek gösterildi. Borçla bağlantılı yatırım (LDI) fonlarının zorunlu satışları, devlet tahvillerinde yaklaşık %7’lik iskontoya yol açtı. Açıklamanın ardından yaşanan fiyat düşüşünün yaklaşık yarısının, temel mali şokun ötesine geçen ‘yangın satışı’ etkisinden kaynaklandığı tahmin edildi.

Finansal İstikrar Kurulu (FSB), Şubat 2026’da yayımladığı devlet tahvili teminatlı repo piyasası raporunda kaldıraç, arz-talep dengesizlikleri ve piyasa yoğunlaşmasının stres yaratabileceği uyarısında bulundu. 2024 sonu itibarıyla devlet tahvili teminatlı repo işlemlerinin bakiyesi yaklaşık 16 trilyon dolar (yaklaşık 2 katrilyon 1744 trilyon won) ile toplam repo işlemlerinin yaklaşık %80’ini oluşturdu. FSB, veri boşluklarının azaltılmasını ve piyasa gözetiminin güçlendirilmesini tavsiye etti.

Uluslararası Para Fonu (IMF) da Nisan 2026’da yayımladığı Küresel Finansal İstikrar Raporu’nda yüksek kamu borcu ile kısa vadeli borçlanma araçlarının ihracındaki artışın başlıca devlet tahvili piyasalarında yeniden finansman riskini artırabileceğini analiz etti. Raporda hedge fonları ve kaldıraçlı ETF’lerde zorunlu kaldıraç azaltımının likidite baskısını ve oynaklığı artırabileceği de belirtildi.

NBFI’lerin büyümesi ve devlet tahvillerine yönelik talep tabanındaki değişimle ilgili endişeler, özel yatırımcıların ABD devlet tahvili varlıklarını artırmasının faiz oynaklığını ve hükümetin borçlanma maliyetlerini etkileyebileceğine yönelik önceki analizlerde de gündeme gelmişti.

Kripto varlıklarla bağlantılı olarak, stablecoin ihraççılarının yeni ortaya çıkan bir NBFI türü olarak sınıflandırıldığı belirtildi. Bazı ülkelerde stablecoin ihraççıları devlet tahvili piyasaları üzerinde önemli etkiye sahip olabilir. Ancak BIS, belirli bir stablecoin veya kripto varlık fiyatına yayılan bulaşmanın boyutunu ayrıca tahmin etmedi.

BIS, merkez bankalarının devlet tahvili alımları veya acil kredi imkânları yoluyla piyasa işleyişinin yeniden sağlanmasına destek olabileceğini değerlendirdi. Bununla birlikte tekrarlanan müdahalelerin yatırımcıların kaldıraç kullanımını artırabileceği ve hükümetlerin mali disiplinini zayıflatabileceği belirtildi. Bu nedenle desteğin geçici, hedefli ve geri alınabilir olması gerektiği vurgulandı.