Bitwise CIO’su: Bitcoin(BTC) düşüşü komplo değil, klasik bir kripto kışı

Bitwise’ın yatırım şefi Matt Hougan, son dönemdeki Bitcoin(BTC) düşüşünü “Jane Street arkadan fiyatı bastırıyor” iddialarıyla açıklayan söylemleri net şekilde reddetti. Hougan, 26 Şubat’ta (yerel saatle) X’te yaptığı paylaşımda, bu sürecin ‘klasik bir kripto kışı(classic crypto winter)’ olduğunu, *organize bir saldırı* ya da *komplo* şeklinde okunmaması gerektiğini yazdı.

Bu çıkış, Bitcoin(BTC) fiyatının zirvesinden yüzde 46’dan fazla gerilediği bir dönemde geldi. Piyasada manipülasyon iddiaları, dava dosyaları ve viral paylaşımlar birikince, özellikle *“bir suçlu bulma”* arayışı güçlenmişti. Terra–Luna çöküşüne dair hukuki süreçler, kuant (quant) trading şirketlerinin türev pozisyonları ve spot ETF’lerin işleyişi bir araya getirilerek, son düşüşü açıklayan geniş bir ‘komplo anlatısı’ ortaya konuyordu.

Kaynak: Söz konusu değerlendirmeler, 26 Şubat’ta (yerel saatle) Hougan’ın X üzerinden yaptığı açıklamalar ve ABD’de süren Terra 관련 dava süreçlerine ilişkin kamuya açık mahkeme belgelerine dayanıyor.

Hougan’ın çıkışının arka planında, özellikle *Jane Street* etrafında biriken şüpheler var. TerraForm Labs iflas idaresinin, Jane Street’e karşı New York Manhattan’daki federal mahkemede açtığı dava bu şüpheleri alevlendirdi. Dava dilekçesinde, Jane Street’in 2022 Mayıs’ta Terra–Luna çöküşü öncesinde *içerden bilgiye dayalı* işlem yaptığı öne sürülüyor.

İddialara göre, TerraForm tarafı Curve’ün 3pool’undan 150 milyon adet TerraUSD(UST) çektikten hemen sonra, Jane Street çok kısa sürede 3pool’dan 85 milyon UST daha çekti. Bu hareketin, yaklaşık 40 milyar dolarlık (yaklaşık 57 trilyon 6600 milyar won, $1=1,441.50 KRW kabulüyle) çöküşü hızlandırdığı savunuluyor. Jane Street ise bu suçlamaları reddediyor ve davayı, kayıpları telafi etmek için atılmış *“çaresiz bir hamle”* olarak niteliyor. Şirket, krizin asıl sebebinin TerraForm’un kendi işleyişindeki hatalar olduğunu savunuyor.

Piyasada aynı dönemde başka bir anlatı daha öne çıktı. Bazı kripto analistleri, Jane Street’in her gün “sabah 10.00’da” Bitcoin(BTC) fiyatını aşağı bastıran bir *“10 AM satış algoritması”* çalıştırdığını, böylece türev piyasalarda kâr elde ettiğini iddia etti. Bu söylem sosyal medyada viral hale gelerek, *“bu düşüşün perde arkası”* algısını güçlendirdi.

Ayrıca Hindistan Menkul Kıymetler ve Borsa Kurulu(SEBI)’nun, Jane Street iştiraki hakkında 2023 Ocak–2025 Mart arasındaki *vade günü (expiry-day)* endeks manipülasyonu iddiasıyla verdiği geçici karar da yeniden gündeme taşındı. Buradan elde edilen yasa dışı kazançların *binlerce crore* tutarında olduğu iddiaları, “başka piyasalarda sorun çıktıysa, kriptoda da çıkmış olabilir” düşüncesini körükledi. Ancak bu süreç halen devam ediyor ve Jane Street’in karara itiraz ettiği biliniyor.

Bitwise CIO’su Matt Hougan ise bu tabloyu bütünüyle *abartılı komplo kurgu* olarak görüyor. Hougan, Bitcoin(BTC) düşüşünü açıklarken, *uzun (long) pozisyon tasfiyeleri*, *kaldıraç düşüşü* ve *sermaye rotasyonu*nu işaret ediyor. Onun çerçevesine göre piyasa, aşırı ısınma sonrası doğal bir *“pozisyon temizliği”* evresine girmiş durumda.

Hougan, bu görüşünü desteklemek için meslektaşı André Dragosch’un analizlerine de atıf yaptı. Dragosch, 2024 Ocak’taki spot ETF lansmanından bu yana Bitcoin(BTC)’in gün içi performansını inceledi. Sonuçlar, sosyal medyada dolaşan “10AM çöküş” söyleminden farklı bir tablo çiziyor. Verilere göre zayıflık, çoğunlukla Doğu Saati(ET) gece yarısı civarında görüldü; bu da kırılgan zaman diliminin ABD piyasası açıkken değil, *ABD dışı işlem saatlerinde* yoğunlaşmış olabileceğini düşündürüyor.

Makro stratejist Alex Krüger(Alex Krüger) de Hougan’la benzer bir çizgide. Krüger, ortada “yine viral olan ama kusurlu bir komplo teorisi” bulunduğunu ifade ediyor. Onun yorumuna göre, spot ETF’lerde *basis trader*’lar ve *onaylı katılımcılar(AP)* esasen ETF, vadeli işlem ve spot fiyat arasındaki farkları kapatmakla görevli. Bu mekanizmanın doğrudan *“fiyatı bastırmak için organize bir işbirliği”* şeklinde yorumlanması, teknik olarak da mantık olarak da zorlama.

Krüger, piyasada *karamsar anlatılar* ve *suçlu arama eğilimi* arttıkça, bunun çoğu zaman dip bölgelerinde gördüğümüz bir psikolojiye dönüştüğünü vurguluyor. Korku yükseldikçe, basit ve sıkıcı açıklamalar yerine “vurucu bir hikâye”nin daha hızlı yayıldığını hatırlatıyor.

Tartışmanın bir diğer boyutu ise, *“suçlu kim?”* sorusundan ziyade, spot ETF’lerin teknik işleyişine, yani *ETF ‘plumbing’ (borulama/altyapı)* meselesine kayıyor. ProCap CIO’su Jeff Park, 25 Şubat’ta yaptığı değerlendirmede, asıl kritik noktanın tek bir şirket değil, *onaylı katılımcıların(AP)* regülasyon istisnaları altında spot ETF’lerin oluşturma (creation) ve itfa (redemption) süreçlerini nasıl yönettiği olduğunu söyledi.

Teorik olarak AP’ler, ETF’nin piyasa riskini ayarlarken doğrudan spot Bitcoin(BTC) almak yerine, vadeli işlemler veya diğer türev ürünlerle hedge etmeyi tercih edebiliyor. Eleştirenler, bu yapının spot piyasaya giden *doğrudan talebi zayıflattığını* ve fiyat için doğal bir “tabanı” inceltebileceğini düşünüyor. Buna karşı çıkanlar ise, AP’lerin asıl işlevinin fiyat farklarını kapatmak ve likidite sağlamak olduğunu, bu süreci *manipülasyonla eşitlemenin* yanlış olacağını savunuyor.

Bugüne kadar açıklanan dava dosyaları ve düzenleyici belgeler, Bitcoin(BTC) piyasasında *“kanıtlanmış bir organize komplo”* tablosu sunmuş değil. Yine de büyük kuant şirketleri, agresif türev stratejileri ve ETF mekanizmasının bir araya geldiği görünümün, düşüş döneminde güvensizliği artırdığı *açık*.

Hougan ise resme daha sade bakılması gerektiği görüşünde. Ona göre Bitcoin(BTC) için *4 yıllık döngüler*, *kaldıraç sıfırlama süreçleri* ve *yatırımcı ilgisinin farklı varlıklara kayması*, son düzeltmeyi açıklamak için fazlasıyla yeterli. Hougan, “Bu klasik bir *kripto kışı*, ardından da klasik bir *kripto baharı* gelecek” diyerek, yatırımcıların bir ‘günah keçisi’ arama eğilimini anladığını ama gerçeklerin *“sandıkları kadar dramatik değil, hatta sıkıcı”* olduğunu vurguluyor.