931,6 milyar won nakit çıkışı: Daewoo E&C P-CBO'ya yöneliyor

Daewoo Engineering & Construction (047040), birincil teminatlı tahvil (P-CBO) yoluyla fon toplamaya hazırlanıyor. Şirketin karlılığı iyileşse de faaliyetlerinden kaynaklanan nakit çıkışı ve yüksek borç oranı bir arada görülünce, inşaat şirketlerinin fon bulma koşulları yeniden sınava girdi.

Yonhap Infomax, 17'sinde Daewoo E&C'nin P-CBO başvurusu için yakın zamanda kredi notu değerlendirmesinden geçtiğini bildirdi. Şirket yetkilisi, 'P-CBO'ya başvurmak için kredi değerlendirmesi aldık' dedi ve 'hem kullanılabilir limit kaldığı hem de faiz oranı görece düşük olduğu için, fon kaynaklarını çeşitlendirmenin bir parçası olarak bu yola gidiyoruz' diye ekledi.

P-CBO, birden fazla şirketin tahvillerini temel varlık olarak bir araya getirip Kredi Garanti Fonu (Korea Credit Guarantee Fund) gibi garantör kurumların kredi desteğini ekleyerek çıkarılan bir teminatlı tahvil türü. Doğrudan şirket tahvili çıkarmakta zorlanan ya da piyasa faizinin altında bir maliyet arayan şirketler tarafından kullanılıyor.

Büyük grupların bağlı şirketleri de geçmişte P-CBO'dan yararlandı. 2020'de hükümetin büyük grupların P-CBO kullanımına izin vermesinin ardından, fon kaynağını çeşitlendirmek isteyen şirketlerin bu piyasaya yöneldiği görüldü.

Daewoo E&C'nin de daha önce P-CBO çıkarma deneyimi var. Şirket, Şubat 2024'te yıllık yüzde 5,23 faizle 40 milyar won tutarında 3 yıl vadeli P-CBO çıkarmış, Eylül 2022'de de 20 milyar wonluk P-CBO ihraç etmişti.

Bu yeni girişim, karlılıktaki iyileşmeye rağmen nakit akışı baskısının sürdüğü bir dönemde geldi. Şirketin ara dönem raporuna göre 2. çeyrekte konsolide faaliyet karı 232,2 milyar won oldu; bu, bir önceki yılın aynı dönemine göre yüzde 182,8 artışa denk geliyor.

Buna karşılık nakit akışı kötüleşti. Yılın ilk yarısında faaliyetlerden kaynaklanan nakit çıkışı 931,6 milyar wona yükseldi; 1. çeyrekte de faaliyetlerden 185,4 milyar won nakit çıkışı yaşanmıştı.

Kredi derecelendirme kuruluşları da nakit akışını temel inceleme kalemlerinden biri olarak görüyor. NICE Investors Service, Daewoo E&C için not değişikliği değerlendirme kriterlerinden biri olarak faaliyet nakit akışını gösterdi.

NICE Investors Service, faaliyet nakit akışında zarar sürmesi ve net borç bağımlılık oranının yüzde 20'yi aşması durumunu not indirimi değerlendirme koşulu olarak sundu. Geçen yıl hariç tutulduğunda, Daewoo E&C 2022'den bu yana yıllık bazda faaliyet nakit akışında negatif sonuç kaydediyor.

Borç oranı da kredi derecelendirme kuruluşlarının belirlediği indirim eşiğiyle karşılaştırılması gereken bir gösterge olarak kaldı. Daewoo E&C'nin borç oranı geçen yıl sonunda yüzde 284,5'ten 2. çeyrek sonunda yüzde 266,5'e geriledi; ancak Korea Ratings Corporation'ın indirim tetikleyicilerinden biri olarak belirlediği yüzde 200 ve üzeri bandın içinde kalmaya devam etti.

Karlılıktaki iyileşmenin tek başına fon bulma koşullarını yeterince rahatlattığını söylemek zor. Faaliyet karındaki artış doğrudan nakit girişine ve mali istikrara yansımazsa, tahvil yatırımcılarının değerlendirmesi de sınırlı kalabilir.

İnşaat sektörünün genelinde de şirket tahvili piyasasına erişim sınırlı. Hana Securities, 15 inşaat şirketinden yalnızca 7'sinin halka arz yoluyla çıkarılmış tahvil bakiyesi bulunduğunu hesapladı.

Bu durum, başlangıç projelerindeki yavaşlama, maliyet baskısı ve sektördeki belirsizliğin bir araya gelmesiyle halka arz piyasasından uzaklaşan inşaat şirketi sayısının az olmadığı anlamına geliyor. İnşaat şirketleri proje süreleri uzun ve proje başına fon ihtiyacı büyük olduğu için, piyasa faizindeki ve yatırımcı güvenindeki değişimlere karşı fon bulma koşulları daha hassas hareket ediyor.

Tahvil piyasasından bir yetkili, 'geleceği parlak bir işte rekabet gücü olan ya da zaten kesin bir gelir kaynağına sahip olanlar dışında piyasa psikolojisi olumlu değil, bu yüzden fon bulmak kolay değil' dedi ve 'ihraca çıkan şirket sayısı da neredeyse yok denecek kadar az, bu da fon bulmada kutuplaşmayı gösteriyor' diye ekledi.

Daewoo E&C'nin bu P-CBO girişimi, yalnızca bir fon kaynağı değişikliğinin ötesinde inşaat şirketleri fon piyasasının genel havasını yansıtan bir örnek. Gerçek ihraç olup olmayacağı, ihraç büyüklüğü, faiz koşulları ve kredi değerlendirme sonucu bundan sonra izlenecek noktalar.