Anthropic'in 65 milyar dolarlık gelir hesaplaması IPO öncesi mercek altında

Anthropic'in halka arz (IPO) süreci yaklaşırken yatırımcıların dikkati gelirin büyüklüğünden gelirin nasıl hesaplandığına kayıyor. Yıllıklandırılmış gelirin temmuz sonu itibarıyla 65 milyar doları aştığı bildirilirken, token başına gelir, 'serving' (sunum) maliyetleri ve bulut ortakları üzerinden geçen gelirin muhasebeleştirilme şekli borsa kaydı incelemesinin en kritik başlıkları arasına girdi.

Anthropic, 1 Haziran'da (yerel saatle) ABD Sermaye Piyasası Kurulu'na (SEC) adi hisseler için Form S-1 kayıt taslağını gizli şekilde sunduğunu açıkladı. Şirket, halka arz edilecek hisse sayısı ve fiyatının henüz belirlenmediğini, halka arzın SEC incelemesine ve piyasa koşullarına bağlı olduğunu belirtti.

Reuters, Anthropic'in IPO yatırımcı tanıtımlarının en erken ekim ortasında başlayacağını, izahnamenin ise eylül sonunda kamuya açıklanmasının beklendiğini yazdı. Aynı haberde Morgan Stanley(MS), Goldman Sachs(GS), JPMorgan(JPM) ve Citigroup(C)'un halka arz çalışmalarında yer aldığı, şirketin ayrıca 15 milyar dolarlık döner kredi limitini tamamlamaya çalıştığı aktarıldı.

Gelirdeki büyüme hızı kamuya açık verilerle ve yabancı basın haberleriyle doğrulanıyor. Anthropic, 28 Mayıs'ta (yerel saatle) yayımladığı verilerde yıllıklandırılmış gelirin 47 milyar doları aştığını duyurmuştu.

Reuters, temmuz sonu itibarıyla yıllıklandırılmış gelirin 65 milyar doları geçtiğini, bu rakamın 2025 sonunda yaklaşık 9 milyar dolar seviyesindeyken birkaç ay içinde sıçradığını yazdı. 'Run rate' (yıllıklandırılmış gelir hızı) mevcut gelir hızının bir yıla yansıtılmış hâli olduğundan, kesinleşmiş yıllık geliri veya uzun vadeli kârlılığı doğrudan göstermiyor.

Çeyreklik sonuçlar da hızla büyüdü. Reuters'e göre Anthropic'in ikinci çeyrek geçici geliri 11,5 milyar dolar, birinci çeyrek geliri 4,73 milyar dolar, 2025'in ikinci çeyrek geliri ise 787 milyon dolar olarak aktarıldı.

İkinci çeyrekte şirketin ilk kez pozitif faaliyet kârı elde ettiği, bu tutarın yaklaşık 559 milyon dolar olduğu bildirildi. Ancak halka arz belgeleri kamuya açıklanana kadar yatırımcıların bu geçici rakamların hesaplama kapsamını ve maliyet dağılımını bağımsız olarak doğrulaması zor.

Tartışmanın özü bu rakamların nasıl okunacağı. Reuters, Anthropic'in Amazon(AMZN) ve Google gibi ortaklar üzerinden elde ettiği geliri 'brüt (gross) esaslı' olarak muhasebeleştirdiğini yazdı.

Anthropic, işlemin asıl tarafı kendisi olduğu gerekçesiyle brüt gelir muhasebesini savunuyor. Buna karşılık OpenAI'nin bazı ortak üzerinden elde edilen gelirleri 'net esaslı' göstermenin daha uygun olduğu görüşünde olduğu Reuters tarafından aktarıldı.

Axios, Anthropic ile OpenAI'nin yıllıklandırılmış gelirlerinin doğrudan karşılaştırılmasının muhasebe farkları nedeniyle sağlıklı bir kıyas oluşturmadığını belirtti. Bulut sağlayıcılar üzerinden müşterinin ödediği tutarın tamamının mı, yoksa ortağın payı çıkarıldıktan sonraki kısmın mı gelir sayılacağı, şirket değerlemesini doğrudan etkiliyor.

Yatırımcıların talep ettiği göstergeler de standart bir yazılım şirketinin açıklama kapsamının ötesine geçiyor. DealRoom'a göre büyük potansiyel yatırımcılar standart mali tablolara ek olarak △token başına gelir △gigawatt başına gelir △token sunum maliyeti △net gelir tutma oranı △indirim sonrası milyon token başına gelir △kurumsal müşteri harcama aralıkları △yeni ve eski modellerin gelirdeki payı gibi verileri görmek istiyor.

Bu talepler, öncü (frontier) yapay zeka şirketlerinin kârlılığını değerlendirme ölçütlerinin henüz oturmadığını gösteriyor. Geleneksel yazılım şirketlerinde brüt kâr marjı, müşteri tutma oranı ve satış maliyeti yapısı belirleyiciyken, yapay zeka şirketlerinde model çıkarımının (inference) hesaplama maliyeti ve token işleme hacmi kârlılığı büyük ölçüde şekillendiriyor.

Brüt esaslı gelir muhasebesi şirketi daha büyük gösterebilir; ancak gerçek birim ekonomisini görmek için ortak maliyetleri ve altyapı giderlerinin birlikte değerlendirilmesi gerekiyor. Net esaslı muhasebe daha muhafazakâr görünse de müşteri ödeme hacmiyle şirketin kendi payını ayırt etmesi açısından avantaj sağlıyor.

Bu tartışma yalnızca yurt dışındaki bir halka arz meselesiyle sınırlı değil. Anthropic'in IPO pazarlama takviminde yapılan değişikliğin ardından gelir muhasebesi tartışmasının büyümesi, halka açık olmayan yapay zeka şirketlerinin değerlemesine ve token'laştırılmış halka arz öncesi (pre-IPO) ürünlere bakışı da etkileyebilir.

Reuters, Anthropic'in 2028 gelir tahmininin 190-200 milyar dolar aralığında olduğunu da yazdı. Bu tahmin şirketin bugünkü performansından çok daha ileri bir zamanı esas aldığından, yatırımcılar büyüme oranının yanı sıra gelir muhasebesi standardını, ortak maliyetlerini ve müşteri tutma oranını birlikte takip edecek.

Anthropic izahnamesini kamuya açıkladığında, şimdiye kadar haberlerle aktarılan run rate, geçici gelir, döner kredi limiti ve danışman banka kadrosunun ayrıntıları resmi belgelerde doğrulanmış olacak. Şirketin belirttiği gibi halka arzın gerçekleşip gerçekleşmeyeceği ve koşulları SEC incelemesi ile piyasa koşullarına bağlı olarak netleşecek.