Yüksek faiz yeni rafineri yatırımını zorluyor, S-Oil'in mevcut tesisleri öne çıkıyor

Yüksek faiz oranlarının yeni rafineri yatırımlarını zorlaştırmasıyla, büyük ölçekli yatırımlarını çoktan tamamlamış rafineri şirketlerinin mevcut tesislerinin değerinin görece yükselebileceği yönünde bir değerlendirme yapıldı.

IBK Yatırım Menkul Değerler(IBK Investment & Securities), 9'unda (yerel saatle) yayımladığı raporda S-Oil'i rafineri sektöründeki en çok tercih edilen hisse olarak korudu. Lee Dong-wook(이동욱) IBK Yatırım Menkul Değerler analisti, “faiz artışı yeni kapasite artırımının eşiğini yükseltiyor ve yüksek maliyetli eski tesisler üzerindeki kapanma baskısını artırıyor” dedi. Bu açıklama, faiz ortamının sektördeki rekabet dengesini değiştirebileceğine işaret ediyor.

Rafinaj sektörü, büyük sermayenin önceden yatırılmasını gerektiren sermaye yoğun bir alan. Faizler yükseldiğinde yeni projelerin finansman maliyeti artıyor, yatırım geri dönüşü hesaplanırken kullanılan iskonto oranı da yükseliyor; bu da kapasite artırımının ekonomik cazibesini azaltabiliyor.

Çevre düzenlemelerine uyum ve tesis modernizasyonu için ek yatırım gerektiren eski rafineriler, artan sermaye maliyeti nedeniyle kapanma baskısıyla karşı karşıya kalabiliyor. Buna karşılık, yatırımı zaten tamamlanmış rekabetçi tesislerin yeni tesislerle değiştirilmesi giderek zorlaşabiliyor.

Lee, “talep aniden düşmedikçe mevcut rafineri tesislerinin kapasite kullanım oranı ve görece varlık değeri artabilir” diyerek, “S-Oil'in zaten büyük yatırım yapılmış rafineri tesisleri, yeni tesislerin ekonomik cazibesi azaldıkça yerine konması zor bir varlık olarak değerlendirilme ihtimali yüksek” şeklinde konuştu.

Faiz ile rafineri marjı arasındaki bağlantı noktası olarak stoklar gösterildi. Ham petrol ve petrol ürünleri önemli miktarda işletme sermayesi gerektiriyor; faizler yükseldiğinde rafineri şirketleri ve dağıtıcıların stok finansman maliyeti artıyor, bu da uygun stok seviyesini düşürme eğilimi yaratabiliyor.

Düşük stok koşullarında planlı bakım, beklenmedik tesis duruşları veya mevsimsel talep artışı gibi arz-talep şoklarına ürün spot fiyatları hassas tepki verebiliyor. Benzin, motorin ve jet yakıtı fiyatları ham petrol fiyatından daha hızlı yükseldiğinde, rafineri şirketlerinin ham petrolü ürüne dönüştürerek elde ettiği rafineri marjı genişleyebiliyor.

Lee, “şu anda rafineri sektöründe marjın zirve seviyesinden çok, ne kadar süreceğine bakmak gerekiyor” diyerek, “talep büyük ölçüde artmasa bile arz kapasitesi yeterli değilse, yükselen kapasite kullanımı ve rafineri marjının geçmiş ortalamaya hızla dönmesi zor olabilir” şeklinde değerlendirdi.

Rafineri marjı, ham petrolün benzin ve motorin gibi petrol ürünlerine dönüştürülmesinden elde edilen karlılığı ifade ediyor. Rafineri şirketlerinin performansı, ham petrol fiyatından çok, rafineri marjı ve tesis kapasite kullanımının hangi seviyede ve ne kadar süreyle korunduğuna bağlı olarak değişebiliyor.

Faiz artışının varlık türüne göre farklı etki gösterebileceği belirtildi. Uzak gelecekteki kara bağımlılığı yüksek büyüme hisseleri iskonto oranı artışından büyük ölçüde etkilenebilirken, zaten kurulmuş tesislerden nakit akışı yaratan varlıklar görece farklı bir değerlendirmeye tabi tutulabiliyor.

Geçmiş örnekler de sunuldu. IBK Yatırım Menkul Değerler, 2004-2006 döneminde ABD Merkez Bankası(Fed) sıkılaştırma döngüsünde ve 2022-2023 faiz artışı sürecinde rafineri hisselerinin piyasanın üzerinde getiri sağladığını belirtti.

Bu değerlendirme, faiz artışının rafineri hisseleri üzerindeki etkisinin yalnızca talep yavaşlamasıyla açıklanamayacağına odaklanıyor. Talep aniden gerilemediği sürece, arz kapasitesi, tesis kullanım oranı ve stok seviyesi rafinaj sektörünün karlılığında belirleyici değişkenler olabiliyor.

Ancak yüksek faiz her zaman rafineri şirketlerinin lehine işlemiyor. Talep büyük ölçüde düşer ya da arz kapasitesi yeterli hale gelirse rafineri marjı ve tesis kullanım oranı zayıflayabiliyor; bu nedenle faiz ile rafineri hisseleri arasındaki ilişkiyi tek bir kalıba oturtmak zor.

Bu değerlendirme, yeni kapasite artırımının sınırlı olduğu bir ortamda mevcut tesislerin kıtlığının ve nakit yaratma gücünün öne çıkabileceğine dikkat çekti. S-Oil'in tesis değerinin gerçek performansa ve hisse fiyatına nasıl yansıyacağı ise talep-arz koşullarına ve rafineri marjının ne kadar süreceğine bağlı olacak.