13,1 trilyon won azalsa da tahvil faizinde yükseliş baskısı sürebilir

2027 yılı bütçe tasarısının, devlet tahvili net ihracındaki azalmaya rağmen tahvil faizlerinde düşüşten çok yükseliş baskısı yaratabileceği değerlendirildi. Toplam harcamalardaki artışın ve yeni kurulacak Geleceğe Hazırlık Fonu'nun (미래대응기금) işletiliş biçiminin büyüme oranını ve mali risk primini birlikte tetikleyebileceği belirtiliyor.

Hana Menkul Kıymetler (Hana Securities) analisti Park Jun-woo, 5'inde (yerel saatle) yayımladığı '2027 Bütçe Tasarısı - Mali Dengede İyileşmenin Paradoksu' başlıklı raporda, bütçenin tahvil piyasası açısından etkisini bu şekilde değerlendirdi. Rapora göre net tahvil ihracındaki azalma arz-talep dengesi açısından olumlu olsa da, faiz yönünü belirleyecek asıl değişken olarak görülmemeli.

Devlet tahvili net ihracı 2026'da 109,4 trilyon won iken 2027'de 96,3 trilyon wona gerileyerek 13,1 trilyon won azalacak. Bu düşüş, gayri safi yurt içi hasılanın (GSYH) yaklaşık yüzde 0,4'üne denk geliyor.

Park, 2028'den itibaren bütçe açığının yeniden büyüyeceği yapıya da dikkat çekti. Hesaplamalara göre 2027 mali denge oranı geçen yılki plana kıyasla 4 puan iyileşecek, ancak 2029'daki iyileşme yalnızca 1,6-1,7 puanla sınırlı kalacak.

Hükümetin bütçe tasarısı, harcama artışı ile mali göstergelerdeki iyileşmeyi aynı anda öne çıkarıyor. Hükümet, 2027 yılı bütçe tasarısı ile 2026-2030 Ulusal Mali Yönetim Planı'nı 1'inde (yerel saatle) yapılan Bakanlar Kurulu toplantısında onayladığını açıkladı.

2027 yılı toplam harcama, bu yılki asıl bütçeye göre yüzde 12,8 artışla 820,9 trilyon won olacak. GSYH'ye oranla yönetilen mali denge 2026'da yüzde -3,9 iken 2027'de yüzde -0,1'e iyileşecek; kamu borç oranının ise yüzde 51,6'dan yüzde 48,3'e gerilemesi öngörülüyor.

Tahvil piyasasındaki yorumlar bu noktada ayrışıyor. Tahvil ihraç miktarının azalması arz-talep baskısını hafifletirken, bütçe harcamalarının büyümesi büyüme beklentilerini ve enflasyon baskısını artırabiliyor.

Park, 2027 harcama büyüklüğünün bu yılki ek bütçeye göre yüzde 9,0, asıl bütçeye göre ise yüzde 12,8 artacağını gerekçe göstererek, ekonomide 'aşırı ısınma' ve enflasyon baskısının tahvil piyasası açısından olumsuz olabileceğini belirtti. Ekonomik genişleme döneminde mali harcamanın çarpan etkisinin düşebileceğini, ancak enflasyon ve faiz üzerinde baskı yaratabileceğini vurguladı.

Analizde bir diğer kritik değişken olarak Geleceğe Hazırlık Fonu (미래대응기금) öne çıkarıldı. Hükümet, son 10 yıllık iç vergi trendinin üzerinde kalan 162,3 trilyon wonluk ek vergi gelirini bu fonun kaynağı olarak kullanarak yeni bir yapı kuruyor.

Bu tutarın 45,4 trilyon wonu gençlik, büyüme motorları, bölgesel kalkınma, eğitim ve yetenek olmak üzere dört alana yatırılacak; 12,5 trilyon wonu ise yeni devlet tahvili ihracının azaltılmasında kullanılacak. Geri kalan tutarın, ek bütçeye gerek kalmadan fon değişikliğiyle kullanılabilecek şekilde tasarlandığı belirtiliyor.

Geleceğe Hazırlık Fonu, fazla vergi geliri ya da atıl kaynakları ayrı bir hesapta toplayarak orta-uzun vadeli mali ihtiyaçlara karşılık veren bir mekanizma. İstikrar işlevi güçlü olduğunda mali riski azaltabilirken, ekonomik genişleme döneminde harcama kaynağı olarak kolayca kullanılması durumunda tahvil piyasası açısından yük olarak görülebiliyor.

Park, "mali istikrar için bağlayıcılık güçlü olursa risk primini düşürerek faiz düşüşüne yol açar, ancak gevşek olursa faiz yükseliş baskısını artırır" dedi. Fonun, ileride gerekli görüldüğünde harcamaya kolayca aktarılabilecek bir yapıda olduğunu değerlendirdi.

Tahvil piyasasında daha önce 2027 bütçe tasarısı ile ABD istihdam raporunun faiz yönünü belirleyecek unsurlar olarak öne çıktığı aktarılmıştı. Bu yeni analiz ise bütçenin kesinleşmesinin ardından, tahvil arz-talebinden çok mali harcamanın büyüme ve enflasyon üzerindeki etkisine ağırlık verilmesi gerektiği görüşüne dayanıyor.

Park, tahvil arzındaki değişimin etkisinin faiz seviyesinden çok swap spread'inde görülme ihtimalinin yüksek olduğunu belirtti. Net ihraçtaki azalmanın devlet tahvili fiyatlarında yükseliş beklentisini artırıp yatırımcıların sermaye maliyeti yükünü hafifletmesi halinde, devlet tahvilinin swap faizine kıyasla güçlenmesine yol açabileceğini kaydetti.

Swap spread, devlet tahvili faizi ile swap faizi arasındaki farkı ifade ediyor. Devlet tahvilinin göreli güçlü ya da zayıf seyrini değerlendirmede kullanılan bu gösterge, net ihraç azalışının etkisinin de faiz seviyesinden önce göreli değer hareketlerinde yansıyabileceğine işaret ediyor.

Bütçe tasarısının yurt içi tahvil faizine etkisi, Meclis incelemesi ve Geleceğe Hazırlık Fonu'nun işletiliş biçiminin netleşmesinin ardından daha belirgin hale gelecek. Hükümetin bütçe tasarısı, Meclis inceleme sürecinde toplam harcama büyüklüğü ve kaynak sağlama yönteminde değişikliğe uğrayabilir.