600 milyar dolarlık tahvil ihracı öngörüsü: ABD'de faiz artışına rağmen para girişi sürüyor

ABD belediye tahvili (municipal bond) piyasasında yeni ihraç hacminin artması ve enflasyon endişelerinin bir araya gelmesiyle faizler yükseldi. Ancak vergiden muaf belediye tahvili fonlarına ve borsa yatırım fonlarına (ETF) net para girişinin sürmesi, talebin zayıfladığını kesin olarak söylemeyi zorlaştırıyor.

Cabrera Capital, 8'inde yayımladığı raporda büyük çaplı yeni ihraçların, süregelen enflasyonun ve beklentilerin üzerinde gelen tarım dışı istihdam verilerinin son dönemde belediye tahvili piyasası üzerinde baskı oluşturduğunu belirtti. Şirket, ABD'nin 10 yıllık hazine tahvili faizinin kısa süreliğine yıllar sonra görülen en yüksek seviyeye çıktığını, bunun da belediye tahvili faizlerine yukarı yönlü baskı oluşturduğunu açıkladı.

Belediye tahvilleri, ABD'de eyalet ve yerel yönetimlerin kamu projeleri için finansman sağlamak amacıyla ihraç ettiği tahvillerdir. Faizler yükseldiğinde, aynı miktarda fon sağlamanın maliyeti de artabilir.

2026 yılı ihraç hacmi tahminleri kurumlar arasında farklılık gösteriyor. Bloomberg, ABD'deki belediye tahvili ihracının en az 600 milyar dolara ulaşacağını öngörürken, PIMCO bu rakamı 525-600 milyar dolar aralığında tahmin etti. Mevcut borçların yeniden finanse edilmesi ihtiyacı ile federal hükümet desteğindeki azalmanın yarattığı mali açığın, ihraç artışının arka planında yer aldığı belirtiliyor.

ABD Belediye Menkul Kıymetleri Kural Yapma Kurulu (MSRB), 2026 yılının ilk çeyreğinde yeni ihraç tutarının 129,6 milyar dolara ulaştığını, bunun geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 7 artış anlamına geldiğini açıkladı. Vergiden muaf belediye tahvili ihracı yüzde 13 artarken, vergiye tabi belediye tahvili ihracı yüzde 13 azaldı.

Talep tarafı ise arz baskısından farklı bir seyir izledi. MSRB, Yatırım Şirketleri Enstitüsü'nün (ICI) verilerine atıfla, 25 Mart'a kadar vergiden muaf belediye tahvili ETF'lerine yaklaşık 16 milyar dolar net para girişi olduğunu, vergiden muaf belediye tahvili yatırım fonlarına da 16 milyar doları aşan tutarda fon girdiğini açıkladı.

Bankalar ve sigorta şirketleri belediye tahvili varlıklarını azaltırken, bireysel yatırımcılar ve varlık yönetim hesaplarının talebi desteklediği belirtiliyor. Vergiden muaf ürünlere fon akışının sürmesi, faizler yükselse de belediye tahvillerinin vergi sonrası getiri cazibesinin bir ölçüde korunduğunu gösteriyor.

Cabrera Capital, son bir hafta içinde belediye tahvili piyasasına 138 milyon dolar giriş olduğunu açıkladı. Bu yılın başından bu yana 20. hafta üst üste net para girişi yaşandığı, kümülatif giriş tutarının ise 22 milyar doları aştığı bildirildi.

Ancak haftalık giriş büyüklüğü, son 6 haftanın ortalaması olan 865 milyon dolarının altında kaldı. Para girişi sürse de bunun artan arzı yeterince karşılayıp karşılamadığı ek olarak izlenmesi gereken bir veri.

Kısa vadede yeni arzın da yüksek seviyesini koruma ihtimali bulunuyor. Cabrera Capital, söz konusu hafta için belediye tahvili arzının 17 milyar dolara ulaşacağını, bunun bu yılki haftalık ortalama olan 11 milyar doların üzerinde olacağını öngördü.

Şirket, Federal Açık Piyasa Komitesi (FOMC) toplantısı öncesinde ihraççı kurumların işlemlerini hızlandırabileceğini belirtti. İhraç hacminin bir anda artması durumunda yatırımcıların talep ettiği getiri oranı yükselebilir, bu da yerel yönetimlerin finansman maliyetini artırabilir.

Belediye tahvillerinin vergi avantajı, talebi destekleyen bir unsur olarak öne çıkıyor. JPMorgan(JPM), Nisan 2025 tarihli raporunda 10 yıl vadeli belediye tahvili getirisinin yüzde 3,462'ye kadar yükseldiğini belirterek, belediye tahvili faiz gelirinin federal gelir vergisinden muaf tutulmasının yüksek gelirli yatırımcılar için cazip olabileceğini açıkladı.

JPMorgan(JPM) aynı zamanda vergi politikasında olası değişiklikleri ve hazine tahvili piyasasındaki oynaklığı risk unsuru olarak gösterdi. Faizlerin yükselmeye devam etmesi halinde vergi sonrası getiri avantajının bir kısmı ortadan kalkabilir, yeni ihraç hacminin piyasa tarafından özümsenmesi için gereken getiri oranı da yükselebilir.

ABD'deki uzun vadeli faiz seyri, doları, uzun vadeli tahvil ETF'lerini ve faize duyarlı riskli varlıkların iskonto oranını da etkileyebilir. TokenPost daha önce ABD'de uzun vadeli tahvil ETF'lerindeki düşüş ile hazine tahvili arz baskısının çakıştığı gelişmeyi haberleştirmişti.

Şu an gözlemlenen tablo, belediye tahvili talebinin ortadan kalktığından çok, piyasanın yeni ihraç hacmini ve faiz dalgalanmalarını aynı anda özümsediği bir döneme işaret ediyor. Cabrera Capital, faizler yükselse de belediye tahvili birincil ve ikincil piyasalarının düzenli şekilde işlemeye devam ettiğini değerlendirdi.

Kurumlar arasında ihraç tahminleri ve para girişi büyüklüğüne ilişkin farklılıklar bulunduğundan, gerçek arz-talep dengesinin yeni ihraç tutarları ve vergiden muaf ürünlere yönelik para girişi eğilimleriyle birlikte izlenmesi gerekiyor. Belediye tahvili piyasası, FOMC toplantısı öncesinde arz ve talebin ne ölçüde dengede kalacağını gözlemleme aşamasına girmiş durumda.