Tyler Neville: Aşırı Isınan Risk İştahı ve Büyük Teknoloji Hisselerinde Düzeltme Uyarısı

ABD borsaları ve genel olarak ‘riskli varlıklarda’ *aşırı iyimserlik* hızla artarken, reel tüketim ve şirketlerin *temel verileri* bu fiyatlamayı tam olarak desteklemiyor. ‘Bitcoin(BTC) ve kripto para’ odaklı makro hedge fonu *Corriente Advisors*’ın ortağı Tyler Neville, son röportajında bu ralliyi “tüketim koşulları düşünülünce ‘erken’ başlayan bir koşu” olarak nitelendiriyor ve kısa vadeli yükselişin ardından *düzeltme* riskinin arttığını söylüyor.

Neville’e göre ekonomi henüz tam anlamıyla “yüksek vitese geçmiş” değil. “Ekonomi tam olarak ivme almış bir aşamada değil, buna karşın piyasa ‘kayakların önünde koşuyormuş’ gibi fazla önden gidiyor” değerlendirmesini yapıyor. Özellikle ‘ana cadde (reel ekonomi)’ ile ‘Wall Street (finansal piyasalar)’ arasındaki *koptuğunu* vurguluyor.

Ona göre, politika adımlarıyla reel ekonomiyi desteklemek ile finansal varlıkları şişirmek birbirinden oldukça farklı. “Politikalar ‘ana cadde’yi teşvik etmeye çalışsa bile, hanehalkı finansal varlıklara zaten sınırlı ölçüde sahip. Dolayısıyla finansal piyasayı şişirmekle, hanelerin gerçek tüketimini artırmak aynı şey değil” diyor. Yani Neville, hisse ve varlık fiyatlarındaki yükselişin otomatik olarak güçlü tüketim ve sağlam bir reel toparlanma anlamına gelmediğine dikkat çekiyor.

Tüketim eğilimleri, istihdam ve ücret verilerini birlikte değerlendiren Neville, “*ekonomik toparlanma, piyasanın iyimserliğine yetişemiyor*” görüşünde. Bu nedenle büyümenin ne kadar sürdürülebilir olduğuna dair daha temkinli bir okuma yapılması gerektiğini savunuyor.

Neville, ABD Bireysel Yatırımcılar Birliği(AAII) duyarlılık anketi gibi göstergelerde, yatırımcı iyimserliğinin pandemi sonrası dönemin zirve bantlarını yeniden test ettiğini belirtiyor. Ona göre, Kasım 2024’ten bu yana en yüksek ‘boğa’ oranları görülürken, ‘ayı’ ve ‘nötr’ yanıtlar azalmış durumda. “Geçmişte benzer tablo iki kez yaşandı ve her ikisinde de 3 ay içinde düzeltme geldi” notunu düşüyor.

Goldman Sachs’ın ‘risk iştahı endeksi’ de Neville için başka bir kırmızı bayrak. Endeksin *90. yüzdelik dilime* kadar hızlandığını söyleyerek, “Bu seviyelerde küçük geri çekilmeler sıklaşır, o dönemlerde ‘anormal derecede yüksek hisse getirileri’ beklemek zordur” diyor. Yani aşırı risk iştahının genellikle artan *oynaklık* ve zayıflayan *getiriler* ile sonuçlandığını hatırlatıyor. Böyle dönemlerde, “ek yükselişi kovalamak yerine, volatilite artışı ve kısa vadeli düzeltmelere hazırlıklı bir pozisyonlanmanın” daha kritik olduğunun da altını çiziyor.

Piyasanın altında ise *sektör rotasyonu* hız kazanmış durumda. Yüzeyde büyük endeksler güçlü görünse de, Neville endeksin altında geçen yılkinden farklı bir hikâye yaşandığını belirtiyor: “Dışarıdan bakınca piyasa bütünüyle güçlü görünüyor ancak alt detaylarda farklı sektörlerin sırayla ‘patladığı’ dalgalar yaşanıyor.” Ona göre bu yılın başındaki piyasa havası, 2025’in başındakiyle oldukça benzer: O dönemde de “büyük teknoloji hisselerinin zaten tıka basa dolu (fully loaded) olduğunu ve önlerinde çok sayıda karşı rüzgâr (headwinds) bulunduğunu” sık sık dile getirmiş.

Bugün de benzer bir tablo görüyor: Bazı döngüsel ve küçük/orta ölçekli hisseler güçlü seyrederken, *büyük teknoloji* (big tech) nispeten geride kalıyor. Neville, sektörel performansa odaklanıldığında yatırım mesajının netleştiğini düşünüyor: Bazı sektörler aşırı ısınmışken, diğerlerinde hala *değerleme alanı* bulunuyor. Bu yüzden salt endeks takibinden çok, ‘sektör ve tema bazlı seçiciliğin’ getirileri belirleyeceğini savunuyor.

Neville’in özellikle izlediği karşılaştırma, *Russell endeksi* ile büyük teknoloji hisseleri arasındaki açılan fark. Russell endeksinin 8 işlem günü üst üste yükseldiği bir dönemde, büyük teknoloji hisselerinin “sanki hiçbir şey yapmak istemiyormuş” gibi yatay kaldığını söylüyor. Bu ortamda “bir sonraki büyük hareketin yukarıdan ziyade aşağı yönlü olma ihtimalinin” göz ardı edilmemesi gerektiğini belirtiyor. Büyük teknoloji öncülük edemediğinde, endekslerin “zorlanarak” yükseldiği ve küçük olumsuz haberlerde sert tepkilerin mümkün olduğu bir yapı ortaya çıkıyor. Üstelik yapay zeka(AI) ve bulut yatırımlarına dair beklentilerin şimdiden büyük ölçüde fiyatlara girdiği düşünüldüğünde, ek bir *karlılık sürprizi* gelmezse düzeltme hareketinin daha sert olabileceği yorumu da yapılıyor.

Neville’in en çok uyardığı başlıklardan biri, büyük teknoloji şirketlerinin *patlayan sermaye harcamaları (capex)*. Geçmiş benzer döngülerle kıyaslandığında, bugünkü capex hacminin “çok daha agresif” olduğunu belirtiyor. Buna eklenen *finansman maliyeti* ile birlikte, önümüzdeki birkaç çeyrekte nakit akışlarının baskı altına girebileceği uyarısını yapıyor. “Geçmiş döngüdeki en büyük fark, o dönemde bugünkü kadar ‘çılgın’ capex harcanmamasıydı. Şimdi ise finansman maliyetleri yükselmişken, bu yatırımları sürdürmenin ‘faiz yükü’ nakit akışını azar azar kemirecek” ifadelerini kullanıyor.

Yapay zeka veri merkezleri ve bulut altyapısı için yapılan bu dev yatırımlar, orta–uzun vadede büyüme motoru olsa da, kısa vadede *hisse başına kâr(EPS)* ve *serbest nakit akışı* üzerinde baskı yaratabilir. Neville, yatırımcılara “capex ile finansman yapısını birlikte izleyerek, önümüzdeki 1–2 yılda nakit üretme kapasitesinin nasıl değişeceğini mutlaka analiz edin” uyarısını yapıyor.

Kredi piyasası cephesinde tablo biraz farklı. Neville, yüksek getirili (high yield) şirket tahvili *spread*lerinin yaklaşık 308 bp seviyesinde olduğunu ve bu düzeyin, büyüme endişelerinin gündemde olduğu bir döneme göre “dikkat çekici biçimde düşük” kaldığını söylüyor. Geçmiş resesyon dönemlerinde high yield spread’leri sıçrarken, bugün risk priminin neredeyse fiyatlara eklenmediğine işaret ediyor. Bu seviyeyi “şirketlerin peş peşe batacağı bir aşamanın sinyali değil, daha çok sermayenin bir sektörden diğerine kaydığı bir *rotasyon evresi*” olarak okuyor. Yani kredi piyasası henüz “çöküş senaryosu”nu fiyatlamıyor; bu yüzden olası bir borsa düzeltmesinin doğrudan *reel şok* ya da *sistemik kriz* anlamına geldiğini söylemek zor.

Buna karşın Neville, “spread’ler bu kadar düşükken, küçük bir makro şok bile hızlı bir geri sıçramaya yol açabilir” diyerek, mevcut seviyelerin ‘güvenlik yastığı’ gibi görülmemesi gerektiğini özellikle vurguluyor.

Kârlar tarafında da *büyük teknoloji vs geri kalan piyasa* ayrışması büyüyor. Neville, büyük şirketlerin kâr büyüme oranlarının, diğer sektörlerle kıyaslandığında “aşırı” açıldığını ve bu “çenenin (jaws)” er ya da geç kapanmak zorunda olduğunu söylüyor. Bu da iki olasılık anlamına geliyor: Ya diğer sektörlerin kârları iyileşerek farkı kapatacak (*olumlu senaryo*), ya da büyük teknolojinin kâr büyümesi yavaşlayıp hatta gerileyerek yukarıdan aşağı inecek (*düzeltme senaryosu*). Hangi yol izlenirse izlensin, bugünkü kâr farkının “kalıcı bir statüko” olarak kalmasının zor olduğu görüşünde.

Bu ortamda Neville, yatırımcılara portföylerindeki büyük teknoloji ağırlığını yeniden gözden geçirmeyi öneriyor. Kâr büyümesi, değerleme ve nakit akışı metriklerine bakarak, sektör bazlı risk dağılımının yeniden ayarlanması gerektiğini savunuyor.

Genel tabloya bakıldığında piyasalar; *ekonomik toparlanma beklentisi, bol likidite ve sakin kredi piyasaları* gibi pozitif unsurlarla, *aşırı ısınmış yatırımcı duyarlılığı, büyük teknoloji üzerindeki yük ve tüketim zayıflığı endişeleri*nin bir arada olduğu karışık bir evrede. Yüzeyde güçlü bir ralli görülse de, Neville’e göre piyasanın iç dinamikleri düzeltmeye duyarlı bir yapı sergiliyor.

Neville, “Yatırımcı duyarlılığı yükseldikçe, sonraki aşamada düzeltme gelme olasılığı da artar. Mevcut ‘yüksek sentiment’i başlı başına bir risk göstergesi olarak okumak şart” diyor. Özellikle *büyük teknoloji ve büyüme hisselerine* aşırı yüklü portföylerin, kısa vadeli sarsıntılarda daha derin kayıplarla karşılaşabileceği uyarısını yapıyor. Ona göre *aşırı ısınmış* dönemlerde asıl mesele, “ne kadar fazla ek getiri kazanabileceğiniz” değil, “sonrasında bu getirilerin ne kadarını koruyabileceğiniz.” Neville, yatırım stratejilerinin; sektör rotasyonu, kredi spread’leri, tüketim ve reel veri akışı ile yatırımcı duyarlılığını birlikte izleyerek *esnek ve uyarlanabilir* şekilde güncellenmesi gerektiğini vurguluyor.