ABD’nin Stablecoin ve Kredi Kartı Faiz Tasarısı: Coinbase U-dönüşü ve Warren Hamlesi Kriptoda Momentum’u Dondurdu

ABD Kongresi’nde görüşülen ‘stabil kripto paralar(stablecoin) ve kredi kartı faiz sınırı’ yasa tasarısı, geleneksel finansla dijital varlık piyasasında geniş çaplı etkiler yaratıyor. Coinbase’in ani ‘geri adımı’ ve Elizabeth Warren(Elizabeth Warren) senatörünün kapsamlı ‘değişiklik paketi’ birleşince, piyasa ‘momentumunun geçici olarak donduğu’ yönünde yorumlar öne çıkıyor. Buna rağmen birçok uzman, bu girişimin ‘Howey testi’ sonrasındaki en büyük sermaye piyasası düzenlemesi olabileceğini, dolayısıyla kısa vadeli dalgalanmalardan bağımsız olarak orta–uzun vadede yapısal bir dönüm noktasına işaret ettiğini düşünüyor.

Bu değerlendirmeyi, DeFi alanının önde gelen erken dönem yatırım şirketlerinden Framework Ventures’ın ortak kurucusu Michael Anderson(Michael Anderson) yapıyor. Anderson; Chainlink(LINK), Aave(AAVE) gibi milyarlarca dolarlık projelere erken aşamada yatırım yapmış, daha önce Snapchat ve Dropbox’ta gelir modelleri tarafında çalışmış bir yatırımcı. Bu geçmişi nedeniyle hem geleneksel finans hem de kripto piyasasını birlikte okuyabilen bir ‘kripto yerli’ girişim sermayedarı olarak öne çıkıyor.

Coinbase’in son dönemdeki tutum değişikliği, Anderson’a göre piyasadaki kısa vadeli iştahı ciddi biçimde soğuttu. Şirketin kamuoyu önünde belirli bir yasa tasarısına desteğini çekmesi, ilgili hisseler ve token’lar başta olmak üzere genel kripto piyasasına yayılan alım iştahını bir anda kesti. Anderson, Coinbase’in “artık bu tasarıyı desteklemiyoruz” mesajından sonra ‘işlem davranışları, momentum ve fiyat hareketlerinin neredeyse tamamen durduğunu’ belirtiyor. Yine de bu şokun daha çok psikolojik olduğu, ‘temel dinamiklerin bozulmadığı’ görüşünde. Ona göre zamanla bu etki dağılacak ve alım iştahı kademeli şekilde geri dönecek. Yorum: Buradaki asıl mesaj, büyük borsaların ve halka açık kripto şirketlerinin tek bir açıklamasının bile, regülasyon sürecinde tüm piyasa akışını anında tersine çevirebildiği.

Anderson, Coinbase gibi ‘büyük platformların’ siyasi ve düzenleyici pozisyon değişikliklerinin artık sadece şirket özelinde kalmadığını, ‘ABD sermaye piyasası ile küresel kripto piyasasının hissettiği risk primini aynı anda yukarı veya aşağı çekebildiğini’ savunuyor. Bu nedenle yatırımcıların artık sadece token fiyatlarına değil, ‘politika iletişimi riskine’ de bakmak zorunda olduğu bir döneme girildiğini vurguluyor.

Elizabeth Warren’ın sunduğu kapsamlı değişiklik önerileri ise Anderson’a göre yasa tasarısının ‘orijinal amacını fiilen ortadan kaldırıyor’. Warren’ın önerileri sayfa dolusu maddelerden oluşuyor ve bunların tümü bir araya geldiğinde, tasarının başlangıçta hedeflediği çerçeveyi tersyüz edecek etkiye sahip. İlk taslak; stabil kripto paralar ve dijital varlıkları düzenli biçimde sisteme dahil ederken inovasyona da alan açmayı hedefliyordu. Warren’ın paketi ise düzenleme sertliğini aşırı artırıp, sektöre çok yüksek bir ‘giriş bariyeri’ çıkaran bir yapıya doğru evrilmiş durumda. Anderson bu tabloyu, ‘finans yasalarının ne kadar politize olduğunu gösteren bir örnek’ olarak okuyor. Özellikle kripto ve stabil kripto paralarda ‘altyapı, tüketici koruması ve bankacılık çıkarlarının’ aynı dosyada çakıştığı noktalarda, ‘sembolik söylemlerin rasyonel regülasyon tasarımını bastırdığı’ görüşünde.

Yasa tasarısının yakın zamanda ilk oylama eşiğini geçememiş olması, ilgili hisseler ve bazı kripto varlıklarda kısa vadeli satış baskısı yarattı. Anderson ise bu sonucu, “fiyatları etkiledi ama şirketlerin temel finansalları ve iş modellerinde ‘maddi’ bir değişiklik yaratmadı” diyerek sınırlı görüyor. Beklenen ‘düzenleyici netlik’ üzerine inşa edilen değerleme artışı kesintiye uğrayınca, yatırımcılar hayal kırıklığıyla pozisyon boşalttı; ancak bu, ilgili şirketlerin ‘para kazanma biçimini’ değiştirmiş değil. Yorum: Bu süreç, bazı hisselerin üzerinde oluşan ‘politika beklentisi priminin’ silinmesi ve regülasyon riskinin hâlâ masada olduğunun yeniden hatırlatılması olarak da okunuyor.

Anderson, söz konusu girişimi “ABD sermaye piyasaları için Howey testi sonrasındaki en büyük dönüşüm potansiyeli taşıyan ‘kilometre taşı yasa’” şeklinde tanımlıyor. Howey testi, bir varlığın menkul kıymet sayılıp sayılmayacağını belirleyen ve onlarca yıldır token ile ICO tartışmalarının referans noktası olan Yüksek Mahkeme içtihadı. Anderson’a göre yeni tasarı, dijital varlıklar ve stabil kripto paraları ‘açık biçimde yeni bir varlık sınıfı’ olarak tanıyıp sermaye piyasası yapısına dahil etmeye dönük ilk kapsamlı çaba. Yani mevcut menkul kıymet kurallarını doğrudan kriptoya kopyalamak yerine, ‘ayrı bir düzenleme hattı’ açarak sisteme yeni bir sınıf eklemeye yakın duruyor.

Bu çerçevede yasa, ‘ABD sermaye piyasası için tamamen yeni bir “asset class” eklemek’ anlamına gelebilir. Anderson, düzenlemenin dikkatli tasarlanması halinde kurumların ve altyapı yatırımcılarının daha net bir ortamda hareket edeceğini, bunun da uzun vadede ‘kriptoyu geleneksel sermaye piyasalarıyla aynı ligde konumlandırabilecek’ bir katalizör olabileceğini söylüyor. Ancak aşırı muhafazakâr değişikliklerin aynen kabul edilmesi durumunda, ‘inovasyonun daha filiz halindeyken boğulması’ riskine de özellikle dikkat çekiyor.

Stabil kripto paralarla ilgili tartışmalarda bankacılık tarafı, ‘yüksek faizli stabil kripto ürünlerinin’ serbest kalması halinde mevduatların hızla bankalardan kaçacağını ve finansal istikrarın bozulacağını savunuyor. Anderson ise bugüne kadar görülen verilerde, stabil kripto paraların bankalardan ‘büyük ölçekli mevduat kaçışı’ yarattığına dair bir kanıt olmadığını söylüyor. Özellikle kredi kartı faiz tavanı gündemiyle stabil kripto faiz sınırı tartışmalarının aynı dönemde öne çıkmasına dikkat çekiyor. Ona göre bu ‘tesadüf değil’ ve bankacılık sektörü stabil kripto getirilerini ‘varlık toplama yarışında potansiyel tehdit’ olarak görmeye başladı. Yine de, ‘bankalardan mevduat kaçışını’ gösteren güçlü istatistikler henüz ortada yok; dolayısıyla Anderson, bankaların stabil kriptoyu olduğundan büyük bir risk gibi sunma eğiliminde olduğu kanaatinde. Yorum: Bu tablo, geleneksel finansla dijital varlıkların siyah–beyaz bir ikame ilişkisi değil, rekabet ve birlikte varoluşun iç içe geçtiği karmaşık bir denge içinde ilerlediğini gösteriyor.

Kredi kartı faizlerine tavan getirme fikri ise Anderson’a göre hayata geçerse en sert darbe ‘banka kârlılığı’ ve ‘yüksek riskli müşteri segmentine’ gelecek. Örneğin ABD’nin büyük bankalarından Chase, bugün birçok kartta yıllık %26–29 civarı faiz uyguluyor. Bunu %10’la sınırlayan bir düzenleme, söz konusu portföyün gelirini ‘dik bir düşüşe’ zorlayacak. Böyle bir tabloda bankalar, kârlılığı bozulmuş kart portföylerinde ilk olarak ‘risk seviyesi en yüksek müşterileri’ sistem dışına itme eğilimine girebilir. Sonuçta kredi notu düşük, gelir profili zayıf tüketicilerin kartlarının topluca kapatılması gibi ‘ters etki’ senaryosu gündeme gelebilir. Böylece ‘tüketiciyi koruma’ söylemiyle hazırlanan yasa, krediye erişimi zaten en kırılgan olan kesim için daha da ağır bir finansal dışlanma yaratma riski taşıyor. Ayrıca kredi kartı faiz ve ücretleri ABD tüketici finansman modelinin merkezinde olduğu için, faiz tavanı aynı anda ödül programlarının küçülmesi, limit politikalarının sertleştirilmesi, yıllık kart ücretlerinin yükselmesi gibi yan etkiler de doğurabilir.

Stabil kripto faizleri üzerindeki olası sınırlamalar içinse Anderson, bu adımın paradoksal biçimde ‘geçici bir boğa piyasası molası’ yaratabileceğini düşünüyor. Eğer niyet; bankaların stabil kripto faiz yarışına dahil olmasını önlemekse, ‘faiz tavanı getirip sonra piyasanın tepkisini izlemek’ politik olarak ‘oldukça usta bir hamle’ olabilir. Bu senaryoda, stabil kripto faiz getirilerine yönelik regülasyon ilk aşamada beklenen getiriyi aşağı çeker ve yeni para girişinin hızını düşürebilir. Ancak aynı süreçte ‘düzenleyici belirsizlik’ azalır ve bu varlıkların resmen sistem içine alındığı netleşirse, orta–uzun vadede kurumsal ve temkinli sermayenin girişi için zemin oluşabilir. Yorum: Bu durumda piyasa bir süre ‘nefeslenme’ evresine girip, daha geniş ve sağlam bir yatırımcı tabanıyla bir sonraki yükseliş döngüsüne hazırlanabilir. Anderson, kripto tarafında “regülasyonun yumuşaması ya da sertleşmesinden çok, yönünün netleşmesinin” bile çoğu zaman pozitif fiyatlandığını hatırlatıyor.

Makro cephede Anderson, ABD faiz yapısının önümüzdeki dönemde ‘stiffening, yani getiri eğrisi dikleşmesi’ yönünde evrilebileceğini söylüyor. Buna göre politika faizleri gerilerken kısa vadeli faizler düşecek, ancak uzun vadeli tahvil faizleri görece yüksek kalacak ve eğri ‘daha dik’ görünüm alacak. Böyle bir tabloda kısa vadeli fonlama maliyetleri azalırken, uzun vadeli sermaye maliyeti pahalı kalmaya devam ediyor. Bankalar açısından bu, kredi–mevduat marjlarının yapısını değiştirirken, şirketler ve hanehalkı için uzun vadeli kredi ve konut finansmanı maliyetlerini aşağı çekmeyi zorlaştıran bir ortam anlamına geliyor. Bu yapı; stabil kripto paralar, para piyasası fonları gibi alternatif ‘nakit benzeri’ araçlara olan talebi ve beklenen getirileri etkileyerek, regülasyon tartışmalarıyla iç içe geçen daha karmaşık bir dalga yaratabilir. Anderson, getiri eğrisinin şeklinin yalnızca merkez bankası politikasını değil, ‘kripto dahil tüm riskli varlıkların değerlemelerini açıklayan ana parametrelerden biri’ olduğunu, bu nedenle sadece kısa vadeli faiz indirimlerine değil, kısa–uzun vade farkının seyrine de bakmak gerektiğini vurguluyor.

Konut ve sermaye maliyeti tarafında ise Anderson, ABD’nin “konut fiyatları ve sermaye maliyetinin aynı anda tarihsel zirvelere yakın seyrettiği nadir bir kombinasyonda” bulunduğunu aktarıyor. Yani hem ‘evin kendisi’ hem de ‘evi finanse etmek için gereken borcun faizi’ tarihi rekor düzeylere çıkmış durumda. Bu, ilk konut alımını düşünen gençler ve orta sınıf için en sert baskıyı yaratıyor. Yüksek mortgage faizleri ve şişmiş konut fiyatları birleşince, reel alım gücü düşüyor ve konut piyasasına giriş bariyeri yükseliyor. Devamında tüketim gücünün zayıflaması ve yerel ekonomilerde durgunluk ihtimali artarken, bu döngü Fed ve siyaset cephesinin politika kararlarını da etkileyen bir ‘negatif geri besleme’ yaratıyor.

Anderson, bu makro ortamın kripto piyasasını da dolaylı etkilediği görüşünde. Reel varlıkların ve sermaye maliyetinin aynı anda pahalılaştığı bir dönemde, sınırlı likidite koşullarında ‘yüksek büyüme potansiyeli ve esneklik sunan varlık sınıflarına’ ilgi artabiliyor. Yine de “makro baskının arttığı dönemlerde, oynaklığı yüksek varlıklar için risk yönetiminin çok daha kritik hale geldiğini” hatırlatıp aşırı iyimserliğe karşı uyarıyor.

Sonuç olarak Coinbase’in tutum değişikliği, Warren’ın sert değişiklikleri, stabil kripto ve kredi kartı faiz tavanı tartışmaları şu anda kripto piyasasının kısa vadeli momentumunu zayıflatıyor. Ancak Anderson’ın değerlendirmesine göre bu gerilim, ABD sermaye piyasalarının dijital varlıkları ‘yeni bir varlık sınıfı’ olarak kabul etme sürecindeki kaçınılmaz sancının bir parçası. Nihai yasal çerçevenin yönü ve hızı henüz belli değil. Fakat düzenleme tartışmalarının ana akıma taşınmış olması, kriptonun artık ‘çevredeki bir deney’ değil, doğrudan ‘merkezî politika ajandasının’ parçası haline geldiğinin güçlü bir işareti olarak öne çıkıyor.